- شروین شهریاری | تحلیلگر بازارهای مالی
بازار سهام در هفته‌جاری شاهد ادامه روند رو به رشد شاخص و عبور همزمان از سقف ۲۲ اردیبهشت ماه و نیز مرز ۱/ ۱ میلیون واحد بود؛ اتفاقی که در مجموع موجب رشد ۱۲ درصدی دماسنج بازار در مقیاس هفتگی شد.
نکته حائز‌اهمیت در این میان، کاهش حجم معاملات همگام با قله پیمایی جدید بورس است؛ به عبارت دیگر، به‌رغم ثبت رکوردهای جدید در شاخص کل، ارزش معاملات نه‌تنها نتوانسته از رکوردهای روزانه بالای ۲۰ هزار میلیارد تومان قبلی عبور کند بلکه در صورت در نظر گرفتن میانگین‌های هفتگی، این متغیر ۲۵ درصد پایین‌تر از اوج نیمه دوم اردیبهشت قرار دارد. توجه به این نکته به‌ویژه از این جهت حائز اهمیت است که از ابتدای سال تا روز ۲۲ اردیبهشت ماه (معادل اوج قبلی شاخص) متغیر مزبور به‌طور پیوسته در مسیر رشد بود؛ یعنی رشد مستمر قیمت‌ها با پشتوانه افزایش حجم معاملات صورت می‌پذیرفت اما در رکوردشکنی اخیر، بازار عملا همراهی حجم را تا حدی از دست داده است.
این وضع که معمولا در تحلیل‌های نموداری از آن به‌عنوان «واگرایی» تعبیر می‌شود نشانه مثبتی برای پیش‌بینی روند کوتاه‌مدت قیمت دربر ندارد. با عنایت به کاهش کارآیی ابزار بنیادی به دلیل رشد هیجانی بازار، توجه به این سیگنال‌های نموداری برای ارزیابی چشم‌انداز بازار در کوتاه‌مدت اهمیت بیشتری یافته است.
ارزش‌گذاری در مقیاس جهانی
شاید گفته شود بازار سرمایه ایران از لحاظ برخی زیرساخت‌ها و قوانین و نیز ابعاد و گستردگی قابل‌مقایسه با بسیاری از رقبای خود در کشورهای توسعه‌یافته نیست، اما در نقطه کنونی، لااقل از یک جنبه خاص یعنی ارزش‌گذاری سهام، بازار ایران شانه به شانه همتایان بین‌المللی یا حتی فراتر از آن ایستاده است. از این منظر، مقایسه وضعیت ارزش‌گذاری ۵۰۰ شرکت برتر آمریکایی(۵۰۰ S&P) جالب‌توجه است. از منظر نسبت قیمت بر درآمد گذشته‌نگر هم بورس تهران و هم بازار آمریکا در محدوده ۲۳ واحد قرار گرفته‌اند. از دریچه بازده نقدی سهام یعنی سود نقدی که سرمایه‌گذاران می‌توانند نسبت به پرداخت فعلی خود بابت قیمت‌های سهام انتظار داشته باشند نیز هر دو بازار در محدوده ۲درصد بسیار به هم نزدیک شده‌اند.
از منظر نسبت‌هایی که عامل تورم را به نوعی حذف می‌کند مانند نسبت قیمت سهام به فروش اما بورس تهران با فاصله زیاد در حال‌حاضر بالاتر از ۵۰۰ شرکت آمریکایی ارزش‌گذاری شده است (۵/ ۵ واحد در برابر ۲/ ۲ واحد). مقایسه با بازارهای در حال توسعه حتی شرایط متفاوت‌تری را رقم می‌زند زیرا به لحاظ نسبت‌های مقایسه‌ای، سهام مزبور به مراتب ارزان‌تر از بورس تهران هستند. این هماوردی در عرصه ارزش‌گذاری در حالی صورت می‌پذیرد که به لحاظ نرخ‌های سود بدون ریسک، ایران با داشتن میزان سود اسمی به مراتب بالاتر از رقبا (۱۵ درصد در شرایط فعلی) وضع متفاوتی از منظر سود بدون ریسک دارد.
در تحلیل دلایل این اتفاق، در کنار عوامل روان‌شناختی و رفتاری ناشی از موج رونق اخیر، می‌توان فرضیه تورم‌های بالاتر یا تصور کاهش بیشتر ارزش پول ملی را در بین خریداران سهام در ایران مطرح کرد که به توجیه خرید دارایی در ارزش‌گذاری فعلی منجر شده؛ فرضیه‌ای که البته با هدف‌گذاری تورمی اخیر بانک مرکزی (۲۰ تا ۲۴ درصد) و نیز وعده تثبیت نرخ ارز در سال‌جاری مغایر است.
شگفتی آمار بانک‌های بورسی در اردیبهشت
در غیاب اعلام به‌موقع و دقیق آمار نقدینگی کل کشور از بانک مرکزی، یکی از روش‌های تخمین این متغیر مهم، بررسی مجموع رقم سپرده‌های ماهانه بانک‌های پذیرفته شده در بورس و فرابورس است. مطالعه روند تاریخی از زمان آغاز انتشار آمار ماهانه، همبستگی کاملا معناداری بین میزان رشد نقدینگی کل با مجموع سپرده‌های بانک‌ها نشان می‌دهد و از این‌رو تعقیب گزارش‌های مزبور برای تحلیل متغیرهای پولی حائز اهمیت است.
آمار اردیبهشت ماه شرکت‌ها نشان می‌دهد مجموع سپرده‌ها با جهش ۶ درصدی مواجه شده است. در صورت تعمیم این رشد به نقدینگی، می‌توان گفت بالاترین افزایش ماهانه این متغیر در دو دهه گذشته در یک ماه به‌جز اسفند (که به‌طور سنتی، دولت با کسری بودجه مواجه است) در ماه گذشته محقق شده است. با اعمال روش مشابه و در نظر گرفتن رشد فروردین، افزایش دوماهه نقدینگی به ۹ درصد می‌رسد. در صورت صحت این مفروضات، می‌توان برآورد کرد حجم کل نقدینگی در حال‌حاضر از ۲۷۰۰ هزار میلیارد تومان گذشته باشد که از آخرین رقم رسمی اعلام شده نقدینگی در پایان آذر ماه (۲۲۶۲ هزار میلیارد تومان) ۱۹ درصد بالاتر رفته است. به این ترتیب، اگر در خرداد‌ماه نیز رشد قدیمی حتی با شتاب یک درصد ادامه یابد، احتمالا رکورد رشد نقدینگی در فصل بهار (که معمولا دوره‌ای با کمترین افزایش نقدینگی به‌صورت تاریخی بوده است) شکسته خواهد شد.
ادامه این روند طبیعتا باعث تشدید مشکلات در زمینه کنترل تورم و مهار متغیرهای کلان اقتصادی خواهد شد. با این حال، رویکرد اخیر ریاست بانک مرکزی در زمینه هدف‌گذاری تورم از یکسو و انتشار اوراق بدهی از سوی دیگر در کنار عبور از پیک بحران کرونا و فشار آن بر کسری بودجه این امیدواری را ایجاد می‌کند که ترمز افزایش به نسبت سریع رشد نقدینگی کشیده شود و همزمان، امکان کنترل تبعات تورمی نیز فراهم شود.
پیام فدرال رزرو به بازارهای جهانی
انتشار آخرین آمار ترازنامه بانک مرکزی آمریکا پیام به نسبت واضحی برای سرمایه‌گذاران در سطح جهان دارد. در ابتدای سال میلادی، حجم دارایی‌های فدرال‌رزرو بیش از ۲۰ درصد کمتر از حجم دارایی‌های بانک مرکزی اروپا یا ژاپن یا چین بوده است. اما در چند ماه اخیر، با افزایش بیش از سه تریلیون دلار، حجم دارایی‌های نهاد مزبور حالا بیش از ۲۰درصد از ترازنامه سه بلوک اقتصادی رقیب بزرگ‌تر است. این اتفاق که از ابتدای هزاره جدید میلادی بی‌سابقه است، به این معناست که عرضه دلار به‌عنوان ابزار جهانی مبادله و حفظ ارزش در کوتاه‌مدت افزایش قابل‌توجهی خواهد یافت.
به این ترتیب، رشد ۱۲ ماهه نقدینگی دلار در اتفاقی نادر از مرز ۲۲ درصد فراتر رفته است. نکته قابل‌توجه این است که در هیچ‌یک از سه ناحیه دیگر (ژاپن، چین و اروپا) برنامه‌ای به این شدت تهاجمی در زمینه پولی وجود ندارد. از این‌رو انتظار می‌رود سیاست انبساطی فدرال‌رزرو کماکان در موقعیت غالب نسبت به رقبا باقی بماند. اولین پیامدهای این رویکرد در تضعیف ۶ درصدی شاخص جهانی دلار نسبت به اوج سه ماه گذشته قابل رصد است.
از سوی دیگر، شاخص کالایی بلومبرگ که با دلار آمریکا ارزش‌گذاری می‌شود نیز نسبت به کف اخیر بیش از ۱۰ درصد افزایش یافته است. از این جهت، شرایط برخی مشابهت‌ها با اتفاقات بعد از سال ۲۰۰۸ و بحران جهانی اقتصاد دارد. در آن دوره نیز شاخص دلار به‌تدریج ظرف چند فصل تا ۲۰ درصد نسبت به اوج خود تضعیف شد. انتظار می‌رود که با توجه به فراهم بودن مبانی بنیادی و تکنیکی، بازارهای ریسک‌پذیر از جمله سهام و کالا روزهای خوبی در کوتاه‌مدت پیش‌رو داشته باشند؛ اتفاقی که پیامد آن در بازارهای کامودیتی نیز قابل رصد است و البته برای فعالان بورس تهران هم رویداد مثبتی به‌شمار می‌رود.