استراتژی بقا در بازار سرمایه در شرایط تورمی

 دنیای بورس: در شرایطی که تورم به متغیری پایدار در اقتصاد ایران تبدیل شده، پرسش‌های زیادی ذهن سرمایه گذاران را درگیر کرده است. در وضعیت تورمی بازار سرمایه چه وضعیتی پیدا می‌کند؟ آیا صنایع می‌توانند رشد واقعی داشته باشند؟ سرمایه گذاری دربازار تورمی چگونه باید باشد؟ 
احسان مرادی کارشناس بازار سرمایه در گفت و گو با ما به این سوال‌ها پاسخ داده است.
مرادی درباره نسبت تورم با بازار و صنایع گفت: در شرایط تورمی، از آنجا که صورت‌های مالی بر مبنای بهای تاریخی و تمام شده تنظیم می‌شوند، استهلاک دارایی‌ها کمتر از واقع برآورد می‌شود و سود خالص ممکن است بیشتر از واقع برآورد شده باشد، چرا که استهلاک اعلامی عدد درستی نیست و فروش نیز با تورم رشد کرده است. بنابراین نسبت‌های مالی از این موضوع متاثر شده‌اند و می‌توانند گمراه‌کننده باشند.
او درباره اینکه آیا تورم می‌تواند محرک تولید باشد، گفت: متاسفانه تورم در اقتصاد ایران مزمن شده است و سالهاست که ما تورم بالای ۳۰ درصد را تجربه می‌کنیم که یکی از آفت‌های آن این است که انگیزه برای افزایش کارایی را از بین می‌برد. مدیران شرکت‌های خیلی خوب این را یاد گرفته‌اند که اگر در ابتدای سال بدهی ریالی ایجاد کنند و وامی بگیرند و موجودی مواد کالایی را در ابتدای سال فراتر از نیاز خود تامین کنند و انباشت کنند، به صورت اتوماتیک این موجودی مواد کالایی باعث می‌شود که این تصور را ایجاد کند که ما با یک شرکت سود ده روبه روییم، اما در واقع این سوددهی ظاهری است.
این کارشناس بازار سرمایه ادامه داد: در واقع هزینه‌های مبتنی بر دارایی‌های تاریخی کم برآورد می‌شود و سود شرکت مطابق با فروش، بیشتر برآورد می‌شود. نرخ کالا را هم با چانه زنی با رگلاتور افزایش می‌دهند. به این ترتیب در شرایط تورمی شرکت‌ها انگیزه‌ای برای افزایش بهره‌وری و کارایی نخواند داشت. 
مرادی افزود: این مسئله باعث می‌شود شاخص ارزش افزوده اقتصادی (EVA) در بسیاری از بنگاه‌ها منفی ارزیابی شود. این در حالی است که اگر یک کارشناس اقتصادی از بیرون شرکت‌های بورس ایران را بررسی کند خیلی از شرکت‌ها سود خالص مثبت دارند و جریان نقدی عملیاتی مثبت دارند و حتی سرمایه گذاری مثبت دارند، طبیعتا تحلیلگر نتیجه می‌گیرد که این شرکت برای سرمایه گذاری مناسب است، اما وقتی وارد می‌شود می‌بیند که سرمایه گذاری‌ها برای زنده ماندن بنگاه بوده، نه بهره‌وری و رشد. 
مرادی درباره اثر قیمت گذاری دستوری بربازار و تولید گفت: نظام قیمت گذاری آزاد به فعالان اقتصادی سیگنال می‌دهد که فعالیت‌های خود را برای آینده جهت گیری کنند. با قیمت گذاری دستوری و تعیین نرخ ارز به کل اقتصاد کشور و سرمایه گذاران سیگنال‌های غلطی داده می‌شود که نمی‌توانند تشخیص دهند و برآورد کنند کدام صنعت سودآور است. در پایین دست هم واسطه‌ها شکل می‌گیرند و در ادامه به رانت و قاچاق کالا دامن زده می‌شود و در نهایت به تولید کننده اصلی سود زیادی نمی‌رسد. در مقطعی در اقتصاد کشور ما عده‌ای مس را از شرکت ملی مس می‌خریدند، آن را قیچی می‌کردند و به عنوان قراضه (ضایعات) با دوبرابر قیمت به شرکت ملی مس می‌فروختند و یا صادر می‌کردند.  
این کارشناس بازار سرمایه درباره تک نرخی شدن ارز در کشور گفت: با شرایط فعلی، تحقق کامل سیاست تک‌نرخی شدن ارز دشوار به نظر می‌رسد. تجربه‌های گذشته نیز نشان داده اقتصاد ایران به دلایل ساختاری از جمله گستردگی مرزها، حجم بالای مبادلات غیررسمی و وجود تقاضا برای کالا‌هایی که دولت برنامه‌ای برای تخصیص ارز به آنها ندارد، همواره با شکل‌گیری بازار ثانویه ارز مواجه بوده است.
به گفته او بخشی از تقاضای ارزی مربوط به واردات غیررسمی یا کالا‌هایی است که در اولویت سیاست‌گذار ارزی قرار ندارند. برآورد‌هایی از گردش مالی حدود ۲۰ میلیارد دلاری در این بخش مطرح شد که معادل حدود ۲۰ درصد صادرات غیرنفتی کشور است. همین موضوع سبب می‌شود حتی در صورت تلاش برای تک‌نرخی شدن، عملاً بازاری موازی برای تأمین ارز شکل گیرد. در این چارچوب، حفظ فاصله‌ای محدود میان نرخ‌‌های ارز – در حدود ۲۰ درصد – واقع‌بینانه‌تر از حذف کامل شکاف ارزی ارزیابی می‌شود.
مرادی درباره وضعیت بازار سرمایه در کشور‌های دیگری که در گیر تورم بالا هستند مثل ترکیه و آرژانتین گفت: بررسی شاخص بورس استانبول در فاصله سال‌های ۲۰۲۰ تا ۲۰۲۵ نشان می‌دهد در سال نخست جهش تورمی، بازار سهام از تورم عقب ماند، اما در سال‌های بعد بخشی از این عقب‌ماندگی جبران شد. با این حال، حتی پس از سه سال، بازدهی واقعی بازار سهام ترکیه حدود ۱۰ درصد کمتر از تورم برآورد شده است.
او افزود: در آرژانتین نیز الگویی مشابه مشاهده شده؛ رشد اسمی شاخص‌ها بالا بوده، اما در عمل تنها بخشی از کاهش ارزش پول ملی را جبران کرده است. در تمامی این کشورها، شرکت‌های صادرات‌محور و اصطلاحاً «پرایس‌میکر» عملکرد بهتری نسبت به میانگین شاخص داشته‌اند.
مرادی درباره این که آیا بورس ایران می‌تواند پناهگاه تورمی باشد، گفت: بازار سرمایه ایران از نظر شفافیت جزو شفاف‌ترین بخش‌های اقتصادی کشور است و نظارت‌های مالی و ضدپولشویی در آن به‌طور جدی اعمال می‌شود. با این حال، تجربه‌های تلخ سال‌های گذشته – به‌ویژه در مقاطع ریزش سال ۱۳۹۹ و اردیبهشت ۱۴۰۲ – باعث کاهش اعتماد عمومی شده است. در دو مقطع تاریخی، ورود گسترده مردم به بورس با حمایت‌های رسمی همراه بود، اما بازار متناسب با این ورود نقدینگی بزرگ نشد و بخش قابل توجهی از سرمایه‌گذاران متحمل زیان شدند. این تجربه، تفاوت مهم بورس ایران با بورس ترکیه است؛ جایی که اعتماد عمومی به بازار سرمایه به‌عنوان دارایی امن‌تر، بیشتر حفظ شده است.
او درباره فعالیت در بازار سرمایه در شرایط تورمی گفت: با شرایط تورمی ایجاب می‌کند که بازه زمانی سرمایه گذاری را کوتاه کنیم در حال حاضر بازه بلند مدت سه ساله است و آن هم برای سرمایه گذاری که حداقل ریسک را هم بپذیرد. متاسفانه در اقتصاد تورمی گرفتاری بزرگ دیگری هم وجود دارد و آن پیش بینی ناپذیر بودن اقتصاد و نوسان است، در نتیجه توصیه می‌کنیم از سرمایه گذاری مستقیم اجتناب شود. حداقل در دوران بحران در صف گیر نمی‌کنید، در حال حاضر سرمایه گذارانی هستند که بیش از ۶ ماه است که نمی‌تواند از یک سهم خارج شوند. اوراق بهادار با درآمد ثابت در دوران تورم برای سرمایه گذاری مناسب نیستند و به هیچ عنوان سرمایه گذاری در بازار مشتقه را توصیه نمی‌کنم.  
مرادی در ادامه پرتفوی پیشنهادی خود برای سرمایه گذاری را اینگونه توضیح داد: ۳۰ درصد دارایی‌های دلاری (گواهی سپرده طلا، نقره، صندوق‌های کالایی)، ۳۰ درصد صندوق‌های سهامی صادرات‌محور یا بخشی، ۳۰ درصد ابزار‌های ضربه‌گیر (سهام با ثبات نسبی یا صندوق‌های با درآمد ثابت مدیریت‌شده)، ۱۰ درصد شناور برای استفاده از فرصت‌های مقطعی.