دنیای بورس: یکی از موضوع‌های مهمی که در قانون تجارت اکثر کشورها به بررسی آن پرداخته شده است، رابطه بین شرکت هلدینگ (یا شرکت مادر) و شرکت‌های تابعه آن است. به علت بزرگی و میزان اثرگذاری شرکت‌های هلدینگ در بخش‌های مختلف اقتصادی، کشورها اقدام به تصویب قوانین خاص برای شرکت‌های هلدینگ کرده‌اند. شرکت هلدینگ یا مادر، شرکتی است که با هدف اعمال کنترل و مدیریت بر شرکت‌های تابعه، اکثریت سهام یا حق رای در یک یا چند شرکت تابعه را در اختیار می‌گیرد و این شرکت‌ها را در مسیر ارزش‌آفرینی و هم‌افزایی هدایت و رهبری می‌کند.
الگوی چینش لایه‌های شرکت‌های سهامی
برای مشارکت عمومی در فعالیتهای شرکت هلدینگ و شرکت‌های تابعه و بهره‌گیری از منافع به‌دست آمده از فعالیت این شرکت‌ها، بورس‌های اوراق بهادار اقدام به پذیرش آنها می‌کنند تا سرمایه‌گذاران بتوانند سهام آنها را مورد معامله قرار داده و از سودهای آنها منتفع شوند. اما برای حمایت از حقوق و منافع سهامداران و اینکه شرکت هلدینگ نتواند از شرکت‌های تابعه تنها در راستای منافع خود استفاده کند، نهادهای ذی‌صلاح کشورها برای پذیرش شرکت هلدینگ و شرکت‌های تابعه در بورس‌های اوراق بهادار، الزاماتی برای میزان سرمایه‌گذاری و درصد سهامداری شرکت‌های تابعه اعمال می‌کنند.
در برخی از بورس‌ها نیز همچون بورس ژاپن، الزام خاصی برای پذیرش شرکت‌های تابعه از سوی نهاد نظارتی بورس ژاپن در نظر گرفته می‌شود که این الزام خاص، استقلال نسبی شرکت‌های تابعه از شرکت هلدینگ است به این معنی که شرکت‌های تابعه باید دارای توانایی لازم برای انجام فعالیتهای خود به‌طور مستقل باشند.
بورس ژاپن علاوه بر پذیرش شرکت‌های هلدینگ می‌تواند اقدام به پذیرش شرکت‌های تابعه در این بورس کند، اما نهاد نظارتی بورس ژاپن برای حمایت از حقوق و منافع سهامداران خردِ شرکت‌های تابعه، علاوه بر الزام‌های کلی پذیرش شرکت‌ها در بورس ژاپن، استقلال شرکت تابعه از شرکت هلدینگ را مورد ارزیابی قرار می‌دهد که در آن پذیرش شرکت تابعه باید با معیارهای مربوط به استقلال متقاضی پذیرش در بورس ژاپن انطباق داشته باشد.
شرکت هلدینگ می‌تواند بعد از پذیرش شرکت تابعه همچنان درصد بزرگی (حداقل ۵۰ درصد) از سهام شرکت تابعه و حق رای آن را در اختیار داشته باشد. همچنین برخی از مدیران و کارکنان شرکت هلدینگ می‌توانند به‌طور همزمان به‌عنوان مدیران و کارکنان شرکت تابعه نیز فعالیت کنند. تحت این شرایط ممکن است شرکت هلدینگ تاثیر قابل‌توجهی بر شرکت تابعه داشته باشد و شرکت تابعه نتواند در تصمیم‌گیری‌های خود به‌طور مستقل عمل کند.
برای بررسی استقلال شرکت تابعه از شرکت هلدینگ، نهاد نظارتی بورس ژاپن معیارهایی را در زمینه توانایی شرکت تابعه در انجام مستقل فعالیتهای تجاری خود تعیین کرده است. همچنین این نهاد نظارتی برای بررسی شدت وابستگی شرکت تابعه به شرکت هلدینگ، معیارهای دیگری را نیز در نظر گرفته است.واحد تحقیق و توسعه شرکت بورس اوراق بهادار تهران در پژوهشی به قلم کامران سلمانی قرائی و حمید اسکندری ضمن تبیین ارتباط بین شرکت هلدینگ و شرکت‌های تابعه آن، حالات مختلف پذیرش این شرکت‌ها در بورس‌های اوراق بهادار را مورد بررسی قرار داده و از الزامات خاص پذیرش شرکت‌های تابعه در بورس‌های اوراق بهادار سخن گفته است.
شرکت هلدینگ و تعداد لایه‌های زیرین
شرکت هلدینگ به شرکتی گفته می‌شود که از طریق داشتن مالکیت سهام سایر شرکت‌ها، فعالیتهای آنها را کنترل می‌کند. همچنین می‌توان شرکت هلدینگ را شرکت کنترل‌کننده‌ای دانست که فعالیت اصلی آن خرید سهام یک یا چند شرکت دیگر با هدف مدیریت شرکت‌های یادشده است.شرکت‌هایی که کنترل آن در اختیار شرکت هلدینگ است شرکت‌های تابعه یا فرعی گفته می‌شوند. به منظور کنترل شرکت‌های تابعه، شرکت هلدینگ اقدام به خرید سهام به میزان حداقل ۵۰ درصد می‌کند، زیرا شرکت هلدینگ قصد دارد در تصمیم‌گیری‌های شرکت‌های تابعه موثر باشد. ضمنا در برخی موارد با خرید سهام کمتر از ۵۰ درصد نیز شرکت می‌تواند جزو شرکت‌های تابعه شرکت هلدینگ شود که در این صورت به آنها شرکت‌های وابسته گفته می‌شود. در صورتی که شرکت هلدینگ ۱۰۰ درصد سهام یک شرکت تابعه را خریداری کند آن شرکت تابعه را شرکت تابعه کامل می‌گویند.
در برخی از بورس‌ها همچون بورس اوراق بهادار تایلند، برای پذیرش شرکت هلدینگ و شرکت‌های تابعه آن در بورس، الزاماتی بر روی میزان سرمایه‌گذاری و درصد سهامداری شرکت‌های تابعه و وابسته وجود دارد که جزو معیارهای کلی پذیرش بورس اوراق بهادار تایلند است. در بورس اوراق بهادار تایلند شرکت هلدینگ باید حداقل ۵۰ درصد از سهام شرکت‌های تابعه و بیشتر از ۲۵ درصد سهام شرکت‌های وابسته را که درگیر فعالیتهای تجاری اصلی شرکت هستند، در اختیار داشته باشد.
درصد سهامداری شرکت هلدینگ در سایر شرکت‌ها که درگیر فعالیتهای تجاری غیراصلی هستند حداکثر ۲۵ درصد است. از طرفی شرکت هلدینگ باید حداقل ۷۵ درصد از ارزش کل دارایی‌های خود را در شرکت‌های تابعه و وابسته که درگیر فعالیتهای اصلی شرکت هستند، سرمایه‌گذاری کند که حداقل ۲۵ درصد آن باید در شرکت‌های تابعه باشد. همچنین ارزش کل سرمایه‌گذاری‌های شرکت هلدینگ در سایر شرکت‌هایی که درگیر فعالیتهای تجاری غیراصلی هستند باید کمتر از ۲۵ درصد ارزش کل دارایی‌های شرکت هلدینگ باشد.
طبق قانون تجارت هند برخی از تراکنش‌ها بین شرکت هلدینگ و شرکت‌های تابعه ممنوع هستند که دلیل آن جلوگیری از سوء استفاده مدیران از وجوه شرکت برای منافع شخصی خود است. طبق قانون تجارت هند یک شرکت تابعه یا وابسته نمی‌تواند سهام شرکت هلدینگ را در اختیار داشته باشد. همچنین شرکت هلدینگ نمی‌تواند سهام خود را به هیچ یک از شرکت‌های تابعه تخصیص یا انتقال دهد. شرکت‌های تابعه حتی مجاز به دریافت وام از شرکت هلدینگ نیستند مگر اینکه شرکت تابعه از نوع شرکت تابعه کامل باشد که در این صورت مجاز به دریافت وام از شرکت هلدینگ است؛ البته به شرطی که شرکت تابعه کامل، وام دریافت شده را در فعالیتهای تجاری خود سرمایه‌گذاری کند و اقدام به استفاده از آن در سایر سرمایه‌گذاری‌ها نکند.
مزایای ایجاد شرکت‌های تابعه برای شرکت هلدینگ
۱- عدم توقف کل مجموعه با توقف یکی از شرکت‌های تابعه
۲- مجزا کردن ساختار تجاری و ایجاد نهادهای متمایز با مدیریت مجزا
۳- ایجاد برندهای مختلف برای انواع محصول‌های متفاوت
۴- استفاده از شرکت‌های تابعه برای انجام فعالیتهای تجاری بین‌المللی
۵- استفاده از مزیت نرخ مالیات پایین‌تر
۶- گسترش ساختار شرکت هلدینگ با اضافه کردن لایه‌های بیشتر
حالت‌های مختلف پذیرش شرکت هلدینگ و شرکت‌های تابعه در بورس‌ها
در برخی کشورهای مورد بررسی همچون آمریکا، ژاپن، هند و تایلند، شرکت هلدینگ و شرکت‌های تابعه آن می‌توانند به حالت‌های مختلفی در بورس‌ها پذیرش شوند. به‌عنوان مثال در بورس ژاپن، چهار حالت مختلف برای پذیرش شرکت هلدینگ و شرکت‌های تابعه وجود دارد:
۱- فقط شرکت هلدینگ در بورس پذیرش شود.
۲- فقط شرکت‌های تابعه در بورس پذیرش شوند.
۳- شرکت هلدینگ و تمام شرکت‌های تابعه در بورس پذیرش شوند.
۴- شرکت هلدینگ و برخی از شرکت‌های تابعه در بورس پذیرش شوند.
معیارهای لازم برای بررسی استقلال شرکت تابعه از شرکت هلدینگ
احتمال پایین تاثیرگذاری مدیران ارشد مشترک بر تصمیم‌های شرکت تابعه: یکی از معیارهایی که نهاد نظارتی بورس ژاپن (JPXR) برای ارزیابی استقلال شرکت تابعه مورد بررسی قرار می‌دهد، احتمال تاثیرگذاری پایین مدیران ارشد مشترک (مدیران شرکت هلدینگ که به‌طور همزمان مدیران شرکت تابعه نیز هستند) بر تصمیم‌های شرکت تابعه است به این معنی که شرکت تابعه باید بتواند به‌طور مستقل اقدام به تصمیم‌گیری کرده و مدیران شرکت هلدینگ به تنهایی نتوانند مانع از انجام تصمیمات شرکت تابعه شوند.
انجام فعالیتهای تجاری براساس تصمیم‌های خود شرکت تابعه و عدم هدایت شدن آنها توسط شرکت هلدینگ: شرکت تابعه باید در انجام فعالیتهای تجاری خود دارای اختیار بوده و براساس تصمیم‌هایی مستقل خود اقدام به فعالیت کند و لزوما این فعالیت‌ها نباید تحت نظر و هدایت شرکت هلدینگ قرار گیرند. این امر یکی دیگر از معیارهای نهاد نظارتی بورس ژاپن برای استقلال شرکت تابعه از شرکت هلدینگ است.
عدم الزام به تایید تصمیم‌گیری‌های شرکت تابعه توسط شرکت هلدینگ: نهاد نظارتی بورس ژاپن به بررسی عدم الزام تایید تصمیم‌های شرکت تابعه توسط شرکت هلدینگ می‌پردازد؛ به این معنی که هیچ‌گونه قانون و رویه‌ای مبنی بر اینکه تصمیمات شرکت تابعه باید از قبل مورد تایید شرکت هلدینگ قرار گیرد، نباید وجود داشته باشد.
داشتن کارکنان و تکنولوژی لازم برای انجام فعالیتهای تجاری مجزا از شرکت هلدینگ: شرکت تابعه برای انجام تحقیقات بازاری، توسعه و طراحی محصولات خود باید دارای توانایی، تکنولوژی و فوت‌وفن‌های خاص خود باشد. همچنین شرکت تابعه باید به نهاد نظارتی بورس ژاپن اطمینان دهد که دارای کارکنان لازم برای انجام فعالیتهای خود به‌طور کاملا مستقل از شرکت هلدینگ است.
انجام مذاکرات برای تعیین قیمت، پیدا کردن مشتریان جدید و گسترش فعالیت فروش توسط خود شرکت تابعه: از دیگر معیارهای نهاد نظارتی بورس ژاپن برای استقلال شرکت تابعه، توانایی شرکت تابعه در انجام مذاکرات برای تعیین قیمت، پیدا کردن مشتریان جدید و فعالیت برای توسعه و گسترش فروش خود به مشتریان موجود شرکت است.
اجاره املاک و مستغلات از شرکت هلدینگ: میزان املاک و مستغلاتی که شرکت تابعه از شرکت هلدینگ اجاره کرده است یکی دیگر از معیارهای نهاد نظارتی بورس ژاپن برای نشان دادن شدت وابستگی شرکت تابعه به شرکت هلدینگ است که مورد بررسی این نهاد قرار می‌گیرد.
دریافت وام از شرکت هلدینگ: نهاد نظارتی بورس ژاپن بررسی می‌کند که شرکت تابعه برای انجام فعالیتهای تجاری خود به چه میزانی از شرکت هلدینگ وام دریافت کرده است و براساس آن، شدت وابستگی شرکت تابعه به شرکت هلدینگ را تعیین می‌کند.
دریافت وام از نهادهای بیرونی به پشتوانه شرکت هلدینگ: در صورتی که شرکت تابعه، اعتبار و توانایی لازم برای دریافت وام از نهادهای بیرونی را نداشته باشد و برای دریافت وام از نهادهای بیرونی نیاز به ضمانت شرکت هلدینگ داشته باشد، نهاد نظارتی بورس ژاپن آن را مصداق وابستگی شرکت تابعه به شرکت هلدینگ می‌داند و شدت این وابستگی را مورد ارزیابی قرار می‌دهد.
انتقال کارکنان از شرکت هلدینگ به شرکت تابعه: از دیگر معیارهای نهاد نظارتی بورس ژاپن برای ارزیابی وابستگی شرکت تابعه به شرکت هلدینگ، انتقال کارکنان و پرسنل شرکت هلدینگ به شرکت تابعه است. در صورتی‌که اشخاص منتقل شده از شرکت هلدینگ به‌عنوان مدیران ارشد شرکت تابعه انتخاب شده و در راستای اهداف شرکت هلدینگ فعالیت کنند، از نظر نهاد نظارتی بورس ژاپن، شرکت تابعه دارای استقلال لازم برای انجام فعالیتهای تجاری خود نیست. اما اگر اشخاص منتقل شده تاثیری بر سیاست‌های مدیریتی شرکت تابعه نداشته باشند، نهاد نظارتی بورس ژاپن این انتقال را از نظر شرکت هلدینگ به‌عنوان اثر بر قدرت کنترلی در نظر گرفته و آن را مجاز می‌شمرد. همچنین درخواست شرکت تابعه از شرکت هلدینگ برای انتقال کارکنان و پرسنل برای راه‌اندازی کسب‌وکار خود نشان می‌دهد که شرکت تابعه به تنهایی قادر به انجام فعالیتهای تجاری و راه‌اندازی کسب‌وکار خود نیست و برای انجام این‌کار نیازمند به‌کارگیری کارکنان و پرسنل شرکت هلدینگ است.
دریافت سفارش فروش از شرکت هلدینگ: در صورتی که نهاد نظارتی بورس ژاپن در حین بررسی به این نتیجه برسد که فروش محصولات شرکت تابعه به‌صورت ترجیحی ناشی از دریافت سفارش‌ها از شرکت هلدینگ بوده است، ارتباط نزدیک بین شرکت هلدینگ و شرکت تابعه را تایید کرده و شدت وابستگی شرکت تابعه به شرکت هلدینگ را مورد ارزیابی قرار می‌دهد. ارائه خدمات به شرکت هلدینگ به‌عنوان کاربر نهایی: در صورتی که نهاد نظارتی بورس ژاپن در حین بررسی به این نتیجه برسد که شرکت تابعه به‌عنوان یک شرکت ارائه‌دهنده خدمات به شرکت هلدینگ عمل می‌کند و کاربر نهایی محصولات آن شرکت هلدینگ است، ارتباط نزدیک بین شرکت هلدینگ و شرکت تابعه را تایید کرده و شدت وابستگی شرکت تابعه به شرکت هلدینگ را مورد ارزیابی قرار می‌دهد.
جمع‌بندی و نتیجه‌گیری
بورس‌های اوراق بهادار برای پذیرش شرکت‌های تابعه، استقلال نسبی آنها از شرکت هلدینگ را مورد بررسی قرار می‌دهند. استقلال شرکت‌های تابعه از شرکت هلدینگ براساس برخی معیارهای تعیین شده توسط نهاد ناظر، مورد ارزیابی قرار می‌گیرد. نهاد ناظر با بررسی این معیارها، میزان استقلال و توانایی شرکت تابعه را در انجام فعالیتهای تجاری خود و اینکه شرکت هلدینگ تا چه حد می‌تواند مانع انجام فعالیتهای تجاری آزاد یا تصمیم‌های مدیریتی شرکت تابعه شود مورد بررسی قرار می‌دهد. این در حالی است که هیچ یک از موارد یادشده در قوانین مرجع و مقررات پذیرش شرکت‌ها در بازار سرمایه ایران مورد توجه قرار نگرفته‌اند. این امر می‌تواند به تاسیس شرکت‌های چند‌لایه و پذیرش آنها در بورس‌های اوراق بهادار بینجامد.