لیدرهای آینده بورس کدامند؟

دنیای بورس: بازار سهام در حالی با خبر پمپاژ ارزی با رشد قابل‌توجهی همراه شد که تایید این خبر از سوی رییس کل بانک مرکزی در شامگاه یکشنبه، موج جدیدی از صعود را در بازار ایجاد کرد. به‌طوری‌که رکورد تاریخی بورس تهران در جریان معاملات روز دوشنبه با جهش ۴ هزار و ۸۸۰ واحدی شاخص کل بورس و ثبت بازدهی 3.8 درصدی در این روز شکسته شد. در حالی بازدهی این بازار تا پایان روز سه‌شنبه به حدود 40 درصد رسید که این روند در معاملات آخرین روز کاری هفته متوقف شد و بازار بعد از 10روز صعود بی‌وقفه، افت 1.5 درصدی را تجربه کرد.  

دلیل این افت چه بود؟ آیا این افت یک اصلاح گذرا بود یا اینکه بازار به سقف رشد خود رسیده و دیگر جا برای رشد بیشتر ندارد؟ با توجه به اعلام دولت بر شناورسازی نرخ ارز صادرکنندگان غیرنفتی، صنایع وابسته به این موضوع از جمله شرکت‌های پتروشیمی، فولادی و معدنی چه آینده‌ای خواهند داشت؟ در این میان کدام شرکت‌ها با رشد سودآوری بیشتری روبرو خواهند شد؟ چه ابهامات و تهدیدهایی در این زمینه وجود دارد؟ این موارد پرسش‌هایی است که در «اتاق فکر» این هفته «دنیای بورس» با حضور دو فعال و تحلیلگر بازار سرمایه بررسی شده‌اند.

فرهنگ قراگوزلو و محسن احمدی دو تحلیلگر بازار سرمایه پاسخگوی سوالات مطرح‌شده در این زمینه بودند.

دنیای بورس: اصلاح روز چهارشنبه بازار سهام بعد از صعود بی‌وقفه 10 روزه را چگونه ارزیابی می‌کنید؟

محسن احمدی: یکی از مهمترین معضلات موجود ضعف تحلیل است. بازار سرمایه به شدت از ضعف تحلیل رنج می‌برد. به‌طور مثال روز چهارشنبه با خبرهایی که در زمینه خودرو منتشر شد، جوی مساعد برای خرید سهام این گروه تشکیل شد. در حالی که هیچ پشتوانه بنیادی و صحیحی برای خرید سهام این شرکت‌ها وجود ندارد. در این بازار به دلیل نبود تحلیل مناسب بسیاری از فعالان و سرمایه‌گذاران هیچ تفاوتی بین شرکت‌های فعال در گروه پتروشیمی نمی‌بینند و همه را به یک میزان می‌سنجد. در صورتی که در این گروه شرکت‌های اوره‌ای و متانولی به هیچ عنوان در یک سنجش قرار نمی‌گیرند.

افزون بر این ناکارا بودن بازار سرمایه نیز یکی دیگر از مشکلات موجود است. در واقع به‌جای اينكه سهم در كمتر از يک ماه به ارزش ذاتی خود برسد، گاها این زمان ٦ ماه طول می‌کشد که این مساله ناشی از وجود بازار ناكارآ است.

این در حالی است که در بازارهای مالی پیشرفته و کارا در دنیا این تاثیر حتی به یک ساعت هم نمی‌رسد. به‌طور مثال در بازار نیویورک هر رخدادی بالافاصله با واکنش همراه شده و اثرپذیری آن در لحظه بر شرکت‌ها و سهام آنها منعکس می‌شود. اما در بازارهای مالی ناکارا، هم در زمان‌های صعود و هم نزول به دلیل ضعف شدید تحلیل، این افزایش و یا کاهش با شدت بسیار بالایی همراه است. به‌طوری‌که یکی از عوارض چنین بازارهایی، كسب بازده نامتعارف است. در مقابل در روندهای نزولی هم خیلی فرسایشی عمل می‌کند.

دنیای بورس: در مجموع آیا افت روز چهارشنبه بورس به منزله اتمام روند صعودی بازار خواهد بود؟

فرهنگ قراگوزلو: افت روز چهارشنبه را می‌توان پس از تحلیل صنایع با دقت بیشتری بررسی نمود بنابراین قبل از این سوال بهتر است به طور کلی صنایع مرتبط (سنگ‌آهنی، فولاد و پتروشیمی‌ها) را مورد بررسی قرار دهیم تا با توجه به سایر مفروضات مشترک نسبت به بحث، آنرا تحلیل کرد. در شرایط کنونی تعیین نرخ در محدوده 8 هزار تومانی، تازه در اوایل راه است و ممکن است در روزهای آینده روندی تشکیل شود که شاهد عرضه انباره‌ای از ارزهایی باشیم که هنوز شرکت‌ها عرضه نکرده‌اند. از طرف دیگر تقاضای ثبت سفارش شده با نرخهای 4200 معیار مناسبی برای عرضه واقعی ارز در بازار نیست و با افزایش نرخ از این محدوده شاهد افت تقاضا و احتمالا کاهش نرخ ارز تا محدوده 7000 تا 7500 تومان باشیم، چنانچه مفروضات ما بر اساس نرخ دلار 7000 تا 7500 تومان باشد و بر اساس این نرخ به تحلیل شرکت‌ها بپردازیم و به مقایسه آن در نرخ‌های قبلی بپردازیم، شرکت‌های فولادی‌، معدنی و فلزی هر کدام شرایط خاصی خواهند داشت.

در این میان، نرخ شمش و یا ورقه‌های فولاد مبارکه با توجه به قیمت‌گذاری در بورس کالا،  حدود 5000 تا 5400 تومان نرخ‌گذاری می‌شد (با فرض تبعیت نرخ داخلی از نرخ‌های جهانی). حال بررسی تغییر سودآوری این صنایع و شرکت‌ها، فاصله 5200 تومان تا نرخ 7500 تومان است.

 فلز روی تحلیل متفاوت‌تری خواهد داشت. مجموعه کالسیمین و فرآوری مواد معدنی ایران به طور ماهانه فروش شمش داخلی حدود 18 تا 20 هزار تومان و صادراتی آن نیز با قیمت جهانی و ارز 4200 تومان تسعیر می‌شده است که میانگین فروش داخلی و صادراتی به حدود 15 تا 16هزار تومان می‌رسید.

در همین راستا بررسی دو شرکت از یک صنعت نیز تفاوت‌های زیادی مشاهده می‌شود. به‌طور‌ مثال در گروه فلزی بررسی فولاد مبارکه و فولاد خوزستان نیز تفاوت‌های زیادی وجود دارد. «فخوز» حدود 60 تا 65 درصد از محصولات خود را صادر می‌کند. این صادرات با نرخ دلار 4200 تومانی تسعیر می‌شد، حال شاهد افزایش نرخ دلار هستیم که این موضوع می‌تواند صادرات آنها را با تغییر همراه کند. اما «فولاد» 90 درصد از فروش محصولات را در بازار داخل دارد و تنها 10درصد صادراتی دارد. بر این اساس مقدار کمتری از محصولات «فولاد» تحت تاثیر تسعیر نرخ ارز قرار می‌گیرد و بیشتر باید روی تغییر نرخ فروش داخلی آن تمرکز کرد.

این روند در دیگر شرکت‌ها و صنایع نیز قابل مشاهده است. به این ترتیب می‌توان نتیجه‌گیری کرد که صنایع فولادی و فلزی (روی و مس) همه تاثیرات سودآوری بالایی در انتظار آنها خواهد بود، اما مقدار و میزان این افزایش سود در همه یکسان نیست. از سوی دیگر باید اهرم موجود در برخی شرکت‌ها را نیز مدنظر قرار داد.  مقدار تغییر قیمتی در مبلغ فروش هم می‌تواند سودآوری آنها را با شدت کمتر یا بیشتری تحت تاثیر قرار دهد. اما در مجموع تاثیر سودآوری در این صنایع محسوس خواهد بود. از سوی دیگر بحث تحریم‌ها را نیز باید در تحلیلها مدنظر قرار داد و دنبال این بود که از لحاظ مقدار فروش کدام شرکت‌ها از ایجاد تحریم‌ها، صدمه کمتری خواهند دید.

به نظر می‌آید میان صنایع فلزی، معدنی و پتروشیمی با در نظر گرفتن فاکتور ارزش محصول در مقایسه با حجم آن همچنین امکان پیدا شدن راه‌های جایگزین، خریداران قبلی، و حجم محصول تولید شده در مقیاس جهانی و تاثیر‌پذیری قیمتها ناشی از تحریم ایران تفاوتهایی با هم داشته باشند.  صنعت روی، آسیب‌پذیری کمتری از تحریم‌ها خواهد داشت. مس نیز چنین شرایطی خواهد داشت. فولاد نیز در مرتبه بعدی قرار دارد. میان نمادهای معدنی از جمله گل‌گهر نیز تحلیل شرکت وابسته به قیمت شمش فولاد خوزستان ارتباط مستقیم دارد. در واقع بررسی نماد «کگل» به بررسی «فخوز» ارتباط مستقیم دارد.

اما وضعیت پتروشیمی‌ها به مراتب متفاوت‌تر خواهد بود؛ در این گروه آزادسازی نرخ ارز هر چند تاثیر مستقیمی بر سودآوری آنها می‌گذارد، اما نباید بحث تحریم‌ها را در آنها نادیده گرفت. به‌طوری‌که در برخی شرکت‌های این گروه ایجاد تحریم‌ها در مقدار فروش‌ آنها تاثیر زیادی بگذارد و افزایش نرخ ارز را در آنها پوشش دهد و در نهایت به شرایطی متعادل برسد. این تاثیر بستگی به نوع شرکت و نوع محصول تولیدی آن دارد.

به‌طور مثال در صنعت اوره در حال حاضر نزدیک به کف قیمت جهانی آنها هستیم (پس از تاثیر نرخ برابری دلار نسبت به سایر ارزها). در حالی ایران به عنوان یکی از صادرکنندگان مهم این محصول در دنیا مطرح است و هند وارد‌کننده بزرگ این محصول است. چنانچه بخواهد اوره از مکانیزم مزبور حذف شود، کل صادرات و واردات دنیا دچار تغییرات با اهمیت شده و بر نرخهای جهانی تاثیر با اهمیت می‌گذارد و قیمت این محصول با نوسان شدیدی همراه خواهد شد. به این ترتیب مشاهده می‌شود که فروش این محصول با روندی راحت‌تر و مساعدتر همراه است تا فروش محصولات دیگر پتروشیمی از جمله پنتان، بوتان و پروپان، که آمریکا خود از تولیدکنندگان بزرگ در دنیا با توجه به تولیدش از Shale oil و Shale gas  است. در محصولات پلی‌اتیلن نیز به دلیل فروش محصولات از کانال‌های دیگر از جمله بسته‌بندی‌ها مخصوص و عدم نیاز به مخازن مخصوص، راه‌هایی برای فروش آنها وجود دارد. به این ترتیب شرکت‌های تولید‌کننده این محصول نیز ضربه کمتری از تحریم‌ها خواهند خورد. البته این را باید ذکر کرد که مدیریت شرکتها در این شرایط خود فاکتور مهمی برای گذار از این شرایط با صدمه کمتر است.

در مجموع می‌توان گفت که در دید کلی فلزات رنگین، کمتر از تحریم‌ها صدمه می‌پذیرند و در مقابل از افزایش نرخ دلار، سودآوری بالاتری را تجربه می‌کنند. در مرتبه دوم شرکت‌های معدنی قرار دارند. در رتبه‌های بعدی فلزی‌ها (در قسمت فولاد) و در نهایت پتروشیمی‌ها جای دارند.

برای بررسی فاز نزولی روز چهارشنبه شاید بتوان از جنبه‌های مختلف آنرا بررسی کرد: اتفاق روز چهارشنبه بیشتر مربوط به صحبت‌های جعفر سرقینی،  معاونت امور معادن و صنایع معدنی است. به‌طوری‌که این شائبه را ایجاد کرد که هنوز تفکر دولتی و کنترل قیمت که منجر به ایجاد رانت در بازار می‌شود را به وجود آورد تا به این ترتیب به اسم مصرف‌کننده قیمت‌ها را کنترل کنیم. شاید این همان لابی و رانتی باشد که فولادی‌ها را کنترل می‌کرد، حال به کنترل و اجبار به فروش محصولات فلزی به نرخ پایین منجر می‌شود.

به عبارت دقیق‌تر فساد و رانتی به شکل دیگر (شبیه قیمت‌گذاری نرخ ارز روی یک نرخ 4200 تومان) در حال تشکیل است. در واقع این اتفاقات نمایانگر انتقال سرمایه از جیب سهامدارانی است که سال‌هاست در طرح‌های توسعه شرکت‌ها مشارکت داشته و به توسعه بنگاه‌ها کمک کرده‌اند و حال دولت به بهانه کنترل قیمتها، به انتقال رانت از تولید‌کننده به دلالها مشغول است و یک قسمت از سود این شرکت‌ها را برداشت و به جیب دلالها منتقل می‌کند. متاسفانه چیزی که در بازار مصرف مشاهده می‌شود تمام قیمت‌گذاری‌ها از محصولات فلزی گرفته تا محصولات نهایی بر اساس نرخ آزاد است اما متاسفانه مدیران وزارت صنایع همچنان به اسم مصرف‌کننده قصد انتقال پول سهامداران شرکتها که از شفاف‌ترین بازارها هست را به جیب دلالها دارند.

از سوی دیگر ریزش روز چهارشنبه در گروه پتروشیمی را نیز می‌توان تحت تاثیر آغاز تحریم‌ها دانست. به‌طوری‌که فعالان بورسی به دلیل ابهامات موجود و آغاز تحریم‌ها، نگرانی از عدم پوشش رشد قیمت ارز در این شرکت‌ها به دلیل ایجاد تحریم‌ها سبب شد تا موجی از فروش در این شرکت‌ها تشکیل شود.

متاسفانه چنین واکنشی در تصمیمات و خریدهای کوتاه مدت سهامداران نمود دارد که بیشتر تمایل به دریافت سود مناسب در کوتاه‌ترین زمان ممکن دارد. به این ترتیب با شناسایی سود، اقدام به فروش و خروج از بازار می‌گیرند.

دنیای بورس: بهانه ریزش بورس در روز چهارشنبه به‌طور صریح چه بود؟ و اینکه آیا این ریزش به معنای اتمام روند صعودی بازار سهام خواهد بود؟

احمدی: یکی از ابهامات بازار و فعالین بورسی در خصوص نرخ دلار تعادلی خواهد بود. اینکه نرخ مزبور 7 یا 8 هزار تومان باشد، تاثیر به‌سزایی در عملکرد شرکت‌ها نخواهد داشت. در حالی گروهی اعتقاد به این دارند که دلار نه تنها به کمتر از 8 هزار تومان نخواهد رسید، بلکه بیشتر از این ارقام را تجربه خواهد کرد. در مقابل عده‌ دیگری قرار دارند که به دلیل اینکه میزان تقاضا در 8هزار تومان به اندازه و میزان عرضه نخواهد بود، بنابراین قیمت آن به کمتر از این نرخ کاهش می‌یابد. البته باید در این میان به نقش بانک مرکزی و صرافی‌ها نیز توجه شود.

اما این مساله هنوز با ابهاماتی همراه است و به نظر می‌رسد در هفته‌های آتی و با روشن شدن فضای مزبور، بازار نیز به یک جمع‌بندی مشخص‌تری در خصوص نرخ دلار دست یابد. البته پیش‌بینی شخصی من این است که نرخ دلار به کمتر از 8 هزار تومان نخواهد رسید. باید خاطرنشان شود که این مفروضات با توافق با آمریکا و منتفی شدن تحریم‌ها خواهد بود. در غیر این‌صورت باید نرخ‌های به مراتب بالاتری را برای دلار متصور بود. به این ترتیب ابهامات موجود در زمینه تعیین نرخ دلار یکی از دلایل مهم برای واکنش‌های غیرمنطقی سهامداران در خرید و فروش‌ها خواهد بود.

اما نرخ دلار بین 7 تا 8 هزار تومان در کوتاه مدت خواهد بود. اما در بلندمدت عددهای بالاتری برای این نرخ متصور هستم. به این ترتیب ریسک خاصی در زمینه کاهش نرخ دلار وجود ندارد.

قراگوزلو: چنانچه بحث تصمیمات اشتباه و غلط شامل تعیین نرخ ارز یا محصولات در نرخ‌های مصوب نباشد، از قیمتهای فعلی تا قیمت‌های تعادلی فاصله زیادی وجود دارد. حدود 30 درصد افزایش قیمت دیگر و در برخی شرکت‌ها، صنایع و اقلام حتی تا 50 درصد رشد بیشتر نیز وجود خواهد داشت.

چنانچه از زاویه دیگری نیز به این موضوع نگاه کنیم، در بحث کلان افزایش نرخ بهره بانکی در 5 سال گذشته شرایطی را برای انتقال ثروت از سمت بازار و اقتصاد به سمت سپرده‌گذاران ایجاد کرد و صنعت بانکداری با بحران‌های زیادی روبرو شد که از 1500 هزار میلیارد تومان شاید 200 تا 300 هزار میلیارد تومان شامل سودهای کاغذی باشد. حال با توجه به افزایش کنونی نرخ دلار، مشکل موجود در نظام بانکی به صورت خودکار تا حدودی مرتفع شد. به‌طوری‌که سمت راست ترازنامه بانکها متورم شد. این افزایش چه از ناحیه دارایی‌ها که با افزایش قیمت همراه شد و چه احتمال وصول طلب‌ها از شرکت‌ها بهبود یافت و یا ارزش وثایق آنها افزایش یافت.

در بحث تحریم‌ها نیز شاید در دوره قبل بازار و سهامداران این بحث را جدی نگرفتند. از طرفی اجماع ایجاد شده توسط رییس جمهور پیشین آمریکا سبب تشکیل چنین روندی شد. اما در این دوره شرایط تفاوت پیدا کرده است. هر چند در این دوره آن اجماع نظر بین تمامی کشورها برای تحریم ایران وجود ندارد اما با توجه به تلاش بیشتری که در زمینه اجرای تحریم‌ها می‌شود، وزن بیشتری به این تحریم‌ها داده می‌شود.

نمی‌گویم این تحریم‌‌ها تاثیری نخواهند داشت، امابه نظر من اثرگذاری چندان بالایی همانند دوره قبل ندارد. شرایط اقتصاد کشور و بازار سرمایه می‌تواند مناسب باشد‌، اما به این شرط که در داخل اتفاق خاصی رخ ندهد و مانند دوره‌های قبل انتقال ثروت به بخش‌های خاص شامل دلالان را شاهد نباشیم.

دنیای بورس: اگر مبنا را الان در نظر بگیریم، بازار چه میزان از این نرخ دلار حال 5، 6 و یا 7 هزار تومانی را دیده است؟

احمدی: در حال حاضر تنها نرخ دلار بر روند کنونی بازار تاثیرگذار نبوده است. یکی از مهمترین موارد و ابهام‌آورترین آنها رانت‌های ایجاد شده در بورس کالا است. در این راستا مدیرعامل بورس کالا نیز بر حذف نرخ‌های کنونی تاکید کرده و رقابتی شدن در این بازار را خواهان است. به این ترتیب رانت موجود از بین خواهد رفت.

هر چند به‌نظر می‌رسد نرخ‌های موجود در بورس کالا در آینده برداشته شود، اما نمی‌تواند نرخ‌های این بازار به نرخ بازار آزاد نزدیک شود. این موضوع نیز وابسته به چند دلیل است که مهمترین آن این است که در ماه‌های آتی احتمالا کشور دچار رکود خواهد شد. با اعمال تحریم‌ها در ماه‌های آتی و کاهش درآمدهای نفتی، احتمالا کاهش تولید و در نهایت کاهش تقاضای سرمایه‌ای را شاهد خواهیم بود. به این ترتیب نمی‌توانیم در بورس کالا به دلار 8 هزار تومانی اقدام به فروش کنیم.

به این ترتیب اختلاف قیمت در بورس کالا و بازار آزاد، سبب ایجاد اختلاف نظر بین فعالان بورسی در زمینه ارزش‌گذاری صحیح قیمت سهام شده است.  بحث نرخ تسعير تسهيلات ارزی شرکت‌های بورسی و در نهایت بحث قیمت‌های جهانی، می‌تواند در سودآوری شرکت‌های فعال در بازار سهام تاثیرات زیادی داشته باشد.

به‌نظر می‌رسد در الفینی‌ها و اوره قیمت‌های جهانی کاهش کمتری داشته باشد و بالعکس روند کاهش نرخ در متانولی‌ها بیشتر باشد.

در جمع‌بندی می‌توان عنوان کرد که با نرخ دلار 7 تا 8 هزار تومان، برچیده شدن و یا کاهش رانت در بورس کالا و حتی با لحاظ کاهش تولید با توجه به اجرای تحریم‌ها، به‌نظر می‌رسد که هنوز قیمت‌ سهام خیلی مناسب و جذاب هستند. در سناریوی خوش‌بینانه حتی رسیدن سهام برخی شرکت‌ها به نسبت P/E‌ مرحله 2 نیز وجود دارد. در حالت پيش‌بينی بدبينانه سود شركتها، همچنان پي بر ای سهام شركت‌های مزبور كمتر از سه خواهد بود.

به این ترتیب چه بخشنامه‌های جدید و مبهم اعلام شود، چه حقوقی‌ها اقدام به عرضه‌های گسترده داشته باشند و چه عده‌ای به دنبال نگاه کوتاه مدت و نوسان‌گیری از بازار باشند، بازهم بورس جای رشد دارد. سقف بازار نیز زمانی مشخص خواهد شد که سود شرکت‌ها به سقف خود برسد.

در شرایط کنونی می‌تواند سود شرکت‌ها حتی به 2 برابر رقم کنونی نیز برسد. بنابراین هنوز بازار به سقف صعود خود نرسیده و جا برای رشد بیشتر وجود دارد. در واقع ما هنوز با پیک بورس و شاخص فاصله زیادی داریم.

دنیای بورس: پس با توجه به صحبت‌های مطرح شده بازار هنوز جای رشد دارد و یک جهش دیگر در انتظار بازار است. حالا بحث‌هایی از قبیل سهم صادرات و فروش داخلی چه تاثیری بر سودآوری شرکت‌ها خواهد داشت. آیا صادراتی‌ها می‌توانند سودآوری بیشتری داشته باشند و یا با توجه به تحریم‌ها شرکت‌هایی که فروش داخلی دارند از سودآوری بالاتری برخوردار خواهند شد؟ آیا تفکیکی می‌توان در این زمینه انجام داد؟

قراگوزلو: در مورد شرکتهایی که محصولات آنها از لحاظ جهانی قدرت جذب بیشتری وجود داشته باشد و اینکه در اقتصاد ما تحولاتی رخ دهد که شرکت‌ها نتوانند قدرت جذب در بازار داخل را داشته باشند، در این صورت می‌تواند یک تبدیل فروش داخل به صادراتی را شاهد باشیم. به طور مثال فولاد مبارکه با فروش 10 درصد صادراتی، می‌تواند به نسبت‌های بالاتری دست یابد. مثلا فروش صادراتی آن به 30 درصد برسد.
منظور من این است که در هر شرایطی بازار فروش محصولات قابلیت این را دارد با شرایط جدید خود را تطبیق دهد به طور مثال در کالسمین و یا فرآوری مواد معدنی اجبار به فروش محصولات آنها با دلار 4200 را در دوماه گذشته شاهد بودیم. این امر سبب شد تا 80 درصد صادرات آنها به 50 درصد کاهش یافت. این در راستای فعالیت بالای دلالان و رقابت ایجاد شده در این زمینه صورت گرفت که نه تنها نرخ داخلی را افزایش داد بلکه تقاضای بازار داخل را نیز رشد داد. مکانیزم ایجاد شده در واقع کسب سود را در خرید این محصولات به دنبال داشت.
به این ترتیب نمی‌توان به طور دقیق و واضح صحبت از این داشت که فروش داخلی سودآوری بیشتری خواهد داشت یا صادرات؟ تعیین این موضوع به دلیل اینکه شرکت‌ها ایستا و ثابت نیستند، بسیار سخت است. اما در این میان بدترین چیز نرخ‌گذاری و تعییت قیمت دستوری است. در هر شرایطی سیستم عرضه و تقاضا راه خود را پیدا می‌کند و نرخ واقعی را کشف می‌کند.

تفکیک به صورت نوع فروش داخلی و یا خارجی بسیار سخت است. شاید بهتر است موضوع را از این زاویه بررسی کرد که سهام کدام یک از شرکتها با معیار نرخ ارز پایین‌تری بوده و چنانه نرخ ارز رشد کند، میزان سودآوری بالاتری را تجربه خواهند کرد. اما انقدر این موضوع پیچیده و با جزئیات زیادی همراه است که نمیتوان برآورد دقیقی از تاثیر این موضوع داشت.

دنیای بورس: آیا می‌توان عنوان کرد که یک شرکتی که صادرات بیشتری دارد و بالفعل مکانیزم‌های لازم را دارد، اهرم قوی‌تری برای رشد خواهد داشت؟

احمدی: در این میان حداقل سه ماه فرصت لازم است تا آثار تحریم‌های جدید بررسی شود. به نظر می‌رسد تحریم‌ها در محصولات پتروشیمی و فلزی اثرگذاری کمتر و در نفت آثار بيشتری خواهد داشت نه در فرآورده‌های نفتی. اینکه کدام شرکتها تاثیرپذیری بیشتر و یا کمتر خواهند داشت و یا آن بنگاهی که 90 درصد از تولیدات خود را در بازار خارجی می‌فروشد، وضعیت بهتری خواهد داشت یا خیر، نمی‌توان اظهار نظر دقیقی ارائه داد. این موضوع مانند یک شمشیر دولبه است. شاید در آینده به این اجماع برسیم که شرکتی که فروش صادارتی دارد وضعیت خوبی خواهد داشت و یا بالعکس. در شرایط کنونی شرکتی که 90 درصد از فروش خود را به طور صادراتی انجام می‌دهد، هر چند با اهرم بالایی همراه است، اما به همان میزان ریسک‌های بیشتری را نیز خواهد داشت. چون اگر نتواند فروش صادراتی داشته باشد در برابر شرکت دیگری که 90 درصد از فروش آن داخلی است، وضعیت نامساعدتری خواهد داشت. مسلما تاثیر این شرکت‌ها در برابر نوسانات سودآوری با یکدیگر متفاوت خواهد بود.

از سوی دیگر چنانچه رانت بورس حذف یا کم شود که همانطور که عنوان کردم به احتمال زیاد کاهش خواهد یافت، مسلما ریسک‌های کمتری متوجه شرکت‌هایی خواهد بود که فروش داخلی دارند. ریسک حمل و نقل، بیمه، فروش محصولات و جابجایی پول را ندارند. در این میان نباید تنها به میزان صادرات و پتانسیل صادراتی شرکتها توجه کرد، بلکه باید ریسک‌های موجود نیز رصد شود. چون قطعا شرکتی که صادرات‌محور است و از این محل سودآوری بالایی دارد، با ریسک بالاتری نیز مواجه است. از سوی دیگر باید به این نکته نیز توجه کنیم که شرکت‌ها میتوانند ترکیب فروش داخلی به صادرات خود را نیز تغییر دهند.

احساس می‌کنم شرکتهایی که فروش به کشورهای چین و هند دارند، با توجه به تراز بالای تجاری در این کشورها، کمتر با مشکلات انتقال پول مواجه باشند. اما در مقابل محصولاتی که به اروپا صادر می‌شود با ریسک تحریمی بیشتری روبرو خواهند بود که تعداد زیادی نیز در این فهرست قرار نمی‌گیرند.

اما همانطور که عنوان شد باید در انتظار تاثیر این موضوع و شفافیت بیشتر در ماه‌های آتی باشیم. امروز در خصوص مفروضاتی صحبت میکنیم که هیچ قطعیتی در خصوص انجام و یا عدم انجام آن وجود ندارد. باید در انتظار گذر زمان و شفاف‌سازی بیشتر در این زمینه باشیم. اما در کل چشم‌انداز بازار صعودی ارزيابی می‌شود.

دنیای بورس: در این میان چشم انداز صنایع برتر بورسی از دو منظر سودآوری شرکت‌ها با توجه اتفاقات رخ داده و همچنین بررسی نسبت P/E چگونه خواهد بود؟ مجموع این دو عامل کدام صنایع را جذاب‌تر و سودآورتر نمایان می‌کند؟

قراگوزلو: بررسی صنایع بورسی در این زمینه نشان از برتری فلزات رنگین دارد. شرکت‌هایی از جمله مس و روی در این گروه قرار می‌گیرند. مکانیزم تولید آنها با روندی مطلوب همراه است. ارزش در برابر حجم آنها نیز مناسب است. از قیمت‌های سهام مناسبی نیز برخوردار هستند.

در مرتبه بعدی گروه معدنی قرار می‌گیرند.  کنسانتره و سنگ آهنی‌ها در این فهرست قرار می‌گیرند. اما میزان سودآوری در آنها متفاوت است. آنهایی که معدنشان رو به اتمام است و یا آن دسته که با طرح توسعه همراه هستند، سودآوری متفاوتی خواهند داشت. افزون بر این در برخی شرکتها اهرم بالاتری در مسیر سودآوری آنها دخالت دارد.

در مرتبه سوم شرکتهای فولادی قرار دارند و رتبه چهارم نیز به پتروشیمی‌ها تعلق دارد. در این گروه چند تقسیم بندی میتوان انجام داد: در دسته اول شرکتهای گازی و خوراک گازی – مایعی قرار دارند. در همین خوراک گازی–مایعی نیز بر اساس محصولات می‌توان تقسیم بندی جدید انجام داد. در تولیدات متانول، اوره و پلی‌اتیلن می‌توان فهرست‌بندی کرد. از لحاظ افزایش سودآوری از منظر افزایش نرخ دلار شرکت‌های گازی وضعیت بهتری از مایعی دارند. چون ممکن است خوراک مایعی‌ها با افزایش قیمت در نرخ دلار مواد اولیه مواجه شوند. در گازی‌ها نیز پلی‌اتیلنی‌ها وضعیت بهتری خواهند داشت. در رده‌بعدی نیز اوره‌ای‌ها و در نهایت متانولی‌ها و شرکتهای تولید‌کننده پنتان و پروپان در رده آخر قرار دارند.

احمدی: اگر این سوال دو هفته پیش پرسیده می‌شد، به طور قطع پاسخ به صدرنشینی سودآوری در پتروشیمی‌ها ختم می‌شد که دلیل اصلی این موضوع نیز جاماندن این گروه از رشد اخیر بازار بود. اما در حال حاضر پتروشيمی‌ها به مرحله آخر رالی صعودی خود نزديک شده‌اند.

در ادامه بین فولادی‌ها، فلزات رنگین و معدنی‌ها نیز وضعیت متفاوت است. برآورد قیمت‌های جهانی در آینده تاثیر زیادی در این صنایع خواهد داشت. نسبت ریسک به بازده در فولادی‌ها موجب برتری در مقایسه با فلزات رنگین خواهد شد. به خصوص آن دسته از شرکتهایی که با اهرم نیز همراه هستند مانند فولاد خوزستان و فولاد کاوه جنوب کیش از وضعیت به مراتب بهتری برخوردار خواهند بود. به این دلیل که قیمت‌های جهانی از ثبات نسبی برخوردار خواهد بود، سودآوری بالایی در انتظار این شرکت‌ها خواهد بود.

از سوی دیگر در فلزات رنگین نیز شریط مساعدی مشاهده می‌شود و همچنان این گروه از قیمت‌های مناسبی برخوردارند. در معدنی‌ها نیز وضعیت مشابهی وجود دارد. این گروه نیز می‌تواند از صنایع پیشرو بازار قلمداد شود. اما اینکه کدام گروه برتر خواهد بود، بستگی به دو عامل دارد؛ نوسانات قیمت‌ها در بازارهای جهانی و آثار تحریم‌ها. این دو عامل می‌تواند در میزان سودآوری این شرکت‌ها تاثیر زیادی داشته باشد.

چنانچه آثار تحریم‌ها کمتر باشد، فولادی‌ها شرایط بهتری و سودآوری بالاتری خواهند داشت. اما چنانچه آثار تحریم‌ها با شدت بیشتری دنبال شود، فلزات رنگین آینده مساعدتری دارند. از سوی دیگر این گروه به دلیل کوچک بودن، حمل و نقل آسان‌تری نیز خواهند داشت که این یک مزیت دیگری برای آنها خواهد بود. به این ترتیب به نظر می‌رسد جابجایی سودآوری در زمین بازی این 4 گروه ادامه خواهد داشت.

قراگوزلو: بررسی روند قیمت جهانی مس نشان از جا برای رشد بیشتر این کالا در بازارهای جهانی دارد. این روند در قیمت روی نیز وجود دارد. به طوریکه مس در کف قیمت و روی در قیمت تعادلی قرار دارد. به این ترتیب ریسک خاصی این صنایع را از لحاظ قیمتی تهدید نمی‌کند. چنانچه نرخ برابری دلار را با سایر ارزها در قیمتهای فعلی مس در نظر بگیریم با کف قیمتهای جهانی 4700 دلاری چند سال قبل فاصله زیادی ندارد و در بدترین شرایط ممکن است قیمتهای 6200 دلاری مس حدود 200 تا 300 دلار کاهش یابد.
بررسی این شرکتها از لحاظ آزادسازی ارز نیز نشان از بهبود  P/E دارد. به طوری مثال فولاد مبارکه با نرخ ارز آزاد حدود 7 تا 8 هزار تومان، به سودی حدود 180 تا 220 تومان دست خواهد یافت (متوسط نرخ شمش 3500 تا 3600 تومان درنظر گرفته شده است). فولاد خوزستان نیز چنانچه با اتفاق خاصی مواجه نشود و میزان فروش آن در همین میزان کنونی باشد، به سود 350 تا 450 تومانی میرسد. علت اصلی این رشد بیشتر نیز به دلیل برخورداری از اهرم بالاتر است.

این در حالی است که بررسی روند شرکتهای تولید‌کننده روی، کالسیمین و فرآوری در یک سمت و باما در سمت دیگری قرار می‌گیرند. کالسمین و فرآوری با همین نرخ دلار 8 هزار تومانی، اعداد سود تلفیقی 240 تا 280 تومان و فرآوری 450 تا 550 تومان را به دنبال خواهند داشت. اما در خصوص این شرکتها، ریسک‌هایی به مانند فولاد را ندارند. اینها در شرایط تحریم به دلیل کوچک بودن و چابک‌تر بودن، در واقع می‌توان گفت تحریم‌ها در آنها بی‌اثرتر خواهد بود.

احمدی: در خصوص مس با شما موافقم. اما درباره وضعیت روی کمی شرایط متفاوت است. در حال حاضر P/E آن بالاست و نمی‌تواند لیدر بازار باشد. از سوی دیگر حجم سرمایه‌گذاری در آن نیز به دلیل شناوری پایین نمی‌تواند زیاد باشد.  لیدر با توجه به جمیع جهات مس و فولاد باشد.

قراگوزلو: اما این شرکت‌ها با توجه به کوچک بودن با یک اتفاق بنیادی و رخداد قابل اهمیت که عرضه را افزایش دهد، با رونق بیشتری همراه خواهند بود. به عبارت دقیق‌تر این سهام در دوران رونق جذاب‌تر خواهند بود. در مجموع با توجه به دورنمای آینده محصول تولید شده، مقدار فروش، P/E فعلی و تحلیلی و همچنین ورود و خروج سرمایه‌گذاران، وضعیت آینده مس درخشان و مناسب‌تر خواهد بود.

دنیای بورس: وضعیت پالایشی‌ها را چگونه ارزیابی میکنید؟

قراگوزلو: به نظر میرسد پالایشی‌ها در فهرست کالاهای اساسی قرار گیرد و با همان نرخ ارز 4200 درنظر گرفته شود که تغییر محسوسی در وضعیت آنها محسوب نمی‌شود. در شبه پالایشی‌ها نیز مانند «شیران» و «شسپا» تحلیل بسیار سخت است و نمی‌توان برآورد دقیقی از آینده و سودآوری آنها داشت. بنابراین برای یک سرمایه‌گذار ورود به این حوزه فعلا جذابیت زیادی نخواهد داشت.

احمدی: پالایشی‌ها بیشتر تحت تاثییر سودهای بخشنامه‌ای است. سود این گروه میتوان با صدور یک بخشنامه تغییر کند و با رشد و یا سود همراه شود. بنابراین، ریسک بالایی برای سرمایه‌گذاری در این حوزه ناشی از نرخ‌گذاری‌ها وجود دارد و نمی‌توان تحلیل قابل اعتمادی ارائه کرد.