دنیای بورس: شاخص کل بورس تهران روز گذشته افت ۱۴ هزار و ۸۰۵ واحدی (معادل ۲.۷ درصد) را تجربه کرد. این افت البته فقط نیمی از نمای واقعی معاملات را نشان می‌دهد، زیرا وقتی به عمده سهم‌ها نگاه می‌کنیم صف‌های فروش با آخرین قیمت‌های منفی ۵ درصد مشاهده می‌شود. بنابراین، دلیل اصلی افت محدودتر شاخص اثر حجم مبناست که باعث شده روند اصلاح قیمتی متعادل‌تر دیده شود.
چرا ریزش دوشنبه بورس متفاوت بود؟
نکته جالب توجه آنکه در حالی ارزش معاملات بورس تهران کمتر از ۲۶۰۰ میلیارد تومان ثبت شد که بیش از ۲۶۰۰ میلیارد تومان در صف‌های فروش باقی ماندند. این مساله نشان می‌دهد انگیزه خرید به طرز محسوسی کاهش یافته است و عمده سرمایه‌گذاران در فاز احتیاط قرار گرفته‌اند. به عبارت دقیق‌تر نه تنها هجوم فروشندگان را شاهد هستیم، در آن سو نیز متقاضیان سهام نیز دست به عصا رفتار کردند. اگر مقایسه‌ای با ریزش‌های سنگی دو سال گذشته داشته باشیم، عمدتا شاهد اوج‌گیری ارزش معاملات در روزهای این‌چنینی بودیم که البته بعضا با مداخله سهامداران عمده صورت می‌گرفت. بر این اساس، افت قیمت‌های دیروز تا حدودی متفاوت بود و پیش‌بینی مسیر بعدی را دشوار می‌کند.
مساله دیگر، هم‌زمانی عوامل منفی مختلف در معاملات دیروز بود. هرچند به طور شاخص ریزش سنگین قیمت نفت عامل اصلی فضای منفی بورس تعیین می‌شد، اما باید به نیروهای کاهشی دیگر نیز که این وضعیت را تشدید می‌کرد نیز توجه داشت. مثلا تردیدهایی که به اثر اقتصادی کرونا وجود داشت، فشار فروش‌های پایان سال، عرضه‌های اولیه نسبتا بزرگ اخیر و نااطمینانی از تغییرات در دامنه نوسان سهام، طبیعتا سرعت‌گیرهای مهمی برای صعود پرشتاب بورس محسوب می‌شدند. پس این بار با مجموعه‌ای از بهانه‌های افت مواجه بودیم که شاید در دوره‌های پیشین کمتر می‌شد به چنین بسته‌های کاملی رجوع کرد.
برداشت خطا از بازار جهانی
همانطور که اشاره شد، سقوط آزاد قیمت نفت مهم‌ترین دلیل افت بورس در معاملات دیروز بود. بهای طلای سیاه به کانال ۳۰ دلار عقب‌نشینی کرده و گلدمن ساکس نیز در تازه‌ترین گزارش خود، محدوده ۲۰ دلاری را در صورت ادامه جنگ قیمتی میان عربستان و روسیه را پیش‌بینی کرده است. در این فضا، بازارهای سهام جهانی نیز ریزش‌های سنگینی را تجربه کردند. با این حال قیمت‌ها در بازار فلزات با وجود کاهش اما تا حدود زیادی متعادل‌تر بودند.
در چنین شرایطی، بعضا برداشت‌های ناقصی از وضعیت بازار جهانی و اثر آن بر بورس مشاهده می‌شود که به سه مورد آن اشاره می‌کنیم:
یک) گروهی سریعا اکسل‌های صورت مالی را باز کرده و با فرض قیمت‌های مختلف به سناریوپردازی برای سود شرکت‌ها پرداخته و مثلا مدعی می‌شوند تا فلان محدوده، نگرانی برای بورس وجود ندارد. اما باید توجه کرد که تحلیل‌های اکسلی و ضرب و تقسیم‌های ساده برای تعیین اثر وضعیت بازار جهانی کافی نیستند. مثلا نمی‌توان با قطعیت گفت که افت قیمت نفت فقط به دلیل جنگ قیمتی روسیه و عربستان رخ داده و اثری گذرا و غیرقابل تسری به اقتصادهاست. زیرا، یکی از نگرانی‌هایی که فارغ از قیمت نفت ایجاد شده ترس از رکود اقتصاد جهانی است. در این فضا نمی‌توان به راحتی گفت که اثر قیمت‌ها را محاسبه می‌کنم و بر اساس آن سود شرکت‌ها به دست می‌آید. زیرا اگر با رکود مواجه شویم، تقاضا به شدت دچار مشکل می‌شود و ممکن است انعطاف قیمتی شرکت‌ها برای تخفیف بیشتر در فضای تحریم از بین برود. پس اگر تحلیل بازار جهانی می‌کنیم باید آن را به صورت جامع‌تری بررسی کنیم.
دو) برخی می‌گویند افت قیمت نفت چون بهای تمام‌شده را برای پالایشگاه‌ها پایین می‌آورد می‌تواند کرک‌اسپرد (اختلاف قیمت نفت خام با فرآورده‌های نفتی) را بالا ببرد و حتی برای پالایشگاه‌ها خوب است. اما نکته اینجاست که اولا همه‌چیز کرک‌اسپرد نیست و همانطور که اشاره شد، وقتی بحث رکود مطرح شود بخش صادراتی با مشکل مواجه می‌شود. نکته مهم‌تر آنکه حتی اگر فرض کنیم کرک‌اسپرد تا حدی بیشتر شود، باز هم قیمت نفت اهمیت ویژه‌ای دارد. در یک شرایط ساده فرض کنید کرک‌اسپرد ۳ درصد و ثابت باشد. حال اگر قیمت نفت ۱۰۰ دلار یا ۱۰ دلار باشد سود عملیاتی شرکت بین ۰.۳ تا ۳ دلار تغییر می‌کند. یعنی خود عدد قیمت نفت نیز اهمیت پیدا می‌کند.
سه) ادعای دیگر آن است که همه چیز با رشد دلار و تورم جبران می‌شود. یعنی فرض بر آن است که فضای فعلی و نشانه‌های رکود باعث می‌شود رشد دلار اتفاق بیفتد و باز هم به نفع بورس است. این ادعا نیز کامل نیست، زیرا جبران کامل رکود با دلار چندان فرض منطقی به نظر نمی‌رسد، چراکه اگر این‌گونه بود همه کشورها همین کار را می‌کردند و با کاهش نرخ برابری ارز خود به جنگ رکود می‌رفتند و هیچ‌گاه رکود نمی‌شد.
تغییر پارادایم بورس‌بازی؟
طی هفته‌های اخیر تقریبا اجماع کاملی میان سهامداران و کارشناسان شکل گرفته بود که پیشران اصلی بورس تهران ورود نقدینگی قدرتمند است. پول‌های تازه‌ای که همه چارچوب‌های تحلیلی را در هم شکسته بود. بنابراین، برای تعیین مسیر و روند بازار سهام باید همین جریان را شناسایی کرد، نه آنکه به تحلیل‌هایی که پیش از آن نیز مورد توجه نبودند استناد کرد. به بیان ساده، اگر تازه‌واردها دچار وحشت (panic) شده باشند، اینکه بگوییم وضعیت فعلی دلار را بالا می‌برد یا انتظارات تورمی بالاتر رفته است، چندان کمکی نمی‌کند. زیرا صاحبان پول‌هایی که قرار است مسیر بعدی سهام را رقم بزنند، در جهش‌های اخیر نیز نسبت به این سخنان بی‌اعتنا بودند.
بر این اساس، اگر می‌خواهیم تحلیلی از سرنوشت بورس داشته باشیم باید به دقت رصد کنیم متغیر اصلی، یعنی جریان نقدینگی، چگونه فکر می‌کند. مثلا اگر ارزش معاملات مشابه دیروز پایین بماند و قفل صف‌های فروش به تدریج باز نشود، احتمال آنکه پول‌های داغ تصمیم به خروج حداقل برای مدتی کوتاه گرفته باشند بالا است. پس اگر با پشتوانه این پول‌ها سهمی خریداری کرده‌ایم با ریسک بالای این کار در عمل مواجه شده‌ایم. نشانه دیگری که باید رصد شود آن است که «روایت رایج» میان بورس‌بازان فعلی توجه به چه متغیری است. آیا سقوط قیمت نفت (به طور کلی افت کامودیتی‌ها)، ریزش بورس‌های منطقه و جهانی و رکود ناشی از کرونا را بیشتر در خلال اظهارنظرهای عمومی می‌بینیم یا اثرات احتمالی که وقایع اخیر بر دلار و انتظارات تورمی می‌گذارد بیشتر به گوش می‌خورد؟ طبیعتا اولی به معنای آن است که روایت غالب نگران شده و مسیر پول‌های تازه را معکوس می‌کند، اما وضعیت دوم به معنای بازگشت قریب‌الوقوع سهام به مدار صعود است. به این ترتیب، اگر پرتفوی نقد داریم باید با احتیاط بیشتری گام برداشته و اگر سهامدار هستیم باید با دقت بیشتری نشانه‌های مزبور را رصد کنیم و برای ادامه تصمیم بگیریم.
انتظار برای «تعلیق»؛ یک توهم مخرب برای بورس
یکی از مسائل مهمی که به ویژه در پایان هفته گذشته مورد توجه بود، بحث تصمیم برای کاهش دامنه نوسان و سپس تعلیق آن بود. قرار بود امروز در جلسه شورای عالی بورس مورد بحث قرار گیرد، اما با توجه به وضعیت خاصی که دیروز با آن مواجه شدیم نمی‌توان از تصمیم‌گیری در این خصوص اطمینان داشت. با این حال، رفتار اخیر و حتی بلندمدت ناظران بورس نشان می‌دهد نسبت به نوسان قیمت‌ها به ویژه در مسیر نزولی بی‌تفاوت نیستند. مثلا دی ماه ۹۲ که سهام مسیر اصلاحی را آغاز کرد انواع و اقسام قوانین ابداعی را از محدودیت امکان فروش تا تماس برای جلوگیری از عرضه حقوقی‌ها را شاهد بود. تیم فعلی بورس نیز در تصمیم هفته گذشته خود مبنی بر کاهش دامنه نوسان نیز نشان داد چندان با این نوع مداخله‌ها غریبه نیست. بنابراین، احتمال اینکه در صورت ادامه افت قیمت‌ها تصمیمات بدیعی از سوی ناظر شاهد باشیم دور از انتظار نیست.
به ویژه آنکه یک توهم نیز میان برخی درباره «به اصطلاح مدیریت بازار» شکل گرفته است. ماجرا به شهادت سردار سپهبد سلیمان برمی‌گردد که از یک سو، خریدهای جهادی حقوقی‌ها را شاهد بودیم و در سمت دیگر در پایان هفته، سازمان بورس تصمیم به کاهش دامنه نوسان گرفت. هرچند این اقدامات تقریبا کمکی به حجم صف‌های فروش در آن زمان نکرد، اما یک هم‌زمانی باعث شکل‌گیری این خطای ذهنی شد. به طوری که فروکش تنش‌های میان ایران و آمریکا پس از حمله موشکی به حمله عین‌الاسد مصادف شد با این تصمیمات خلق‌الساعه و مسیر بورس به سرعت برگشت. چون تنش‌های غیراقتصادی ادامه نیافت، اقدامات ناظر چندان به بوته آزمون گذاشته نشد و در نتیجه این تصور شکل گرفت که اقدامات سازمان و حقوقی‌ها بوده که روند بازار را مدیریت کرد. این تصور ذهنی در کنار کارنامه تاریخی سکانداران بورس همگی نشانه‌هایی است از اینکه دور جدیدی از مداخله‌ها می‌تواند در راه باشد که به طور کلی می‌تواند پیش‌بینی مسیر سهام را بیش از پیش دشوار کند.