به گزارش «دنیای بورس»، دنیای اقتصاد نوشت: تعیین میزان نرخ بهره بانکی، موضوعی بسیار پیچیده‌ای است، زیرا علاوه بر تاثیرات مستقیمی که بر مسائل حوزه بانکداری می‌گذارد، تاثیرات چشمگیری بر متغیرهای کلان اقتصادی نیز خواهد گذاشت.
حال چند وقتی است که بانک‌مرکزی سعی دارد نرخ سود بانکی را پایین بیاورد. این کاهش نرخ بهره بانکی در قالب «بازار باز پولی» است که مورد نقد بسیاری نیز قرار گرفته است. در سال ۹۹ با کاهش نرخ بهره بانکی، گسیل منابع پولی و مالی از سیستم بانکی به سمت بورس و بازار سرمایه را شاهد بودیم. علاوه بر این، امسال شاهد نرخ‌های بهره متفاوتی از جمله نرخ بهره بین بانکی، نرخ بهره در اوراق با کوپن ۱۵ درصدی اخیر، نرخ بهره اخزا در فرابورس و نرخ موثر تسهیلات بانکی ارائه شده به مشتریان بودیم.
دلایل این محدوده وسیع در نرخ‌های بهره بانکی چیست؟ به‌نظر می‌رسد دولت از یکسو مایل است نرخ بهره را در عملیات بازار باز تعیین کند و از سوی دیگر اقدام به تعیین دستوری نرخ‌های سود در سطح خرد و در سمت سپرده‌های بانکی می‌کند، آیا چنین تناقضی در سیاست‌گذاری ممکن است؟ در این پرونده سعی شده با استفاده از نظر کارشناسان به این سوالات پاسخ داده شود.
منابع تامین کسری بانک‌ها
- احمد حاتمی یزد | تحلیلگر اقتصادی
دو، سه ماهی است که بانک‌مرکزی با راه‌اندازی «بازار باز پولی» تلاش می‌کند، نرخ سود بانکی را پایین بیاورد؛ صنایع، کارخانه‌ها، بازرگانان و وام‌گیرندگان، به‌طور کلی نسبت به سود بالای بانک‌ها شاکی هستند و عملکرد بانک‌های ایران را در مقایسه با کشورهای پیشرفته غیرقابل قبول می‌دانند، زیرا در اروپا، آمریکا و خاور دور، وام بانکی با نرخ پایین یک تا ۵ درصد، در دسترس صنایع قرار میگیرد؛ درحالی‌که نرخ در ایران همواره بیش از ۲۰ درصد است.
نرخ سود برای تامین کسری نقدینگی کوتاه‌مدت بانک‌ها، از جمله شاخص‌های مهم و موثر در اقتصاد و نظام پولی کشور به‌شمار می‌رود. ورود نقدینگی به بانک معمولا از مسیر سپرده‌گذاری مشتریان صورت میگیرد که خروج آن نیز حاکی از برداشت وجوه توسط صاحبان حساب بانکی است.
بانک‌ها به تجربه دریافته‌اند که نیاز روزانه مشتریان به وجه نقد را می‌توان از محل سپرده همان روز مشتریان تامین کرد؛ چنان‌که در مجموع، چند هزار شعبه یک بانک، انتقال وجوه به‌صورت خالص منفی باشد، انتظار می‌رود مدیریت بانک بتواند کسری موردنیاز را برای یک یا چند روز از جایی مثل بانک‌مرکزی یا بانک‌های تجاری تامین کند، بدون آنکه نیاز به وثیقه داشته باشد.
از ابتدای انقلاب، بانک‌مرکزی تامین‌کننده بی‌حد و حصر کسری نقدینگی بانک‌ها به‌حساب می‌آید؛ هرچند همواره، مانده منفی حساب آنها نزد بانک‌مرکزی مشمول ۳۴درصد جریمه بوده است. بیش از ۳۰ سال بر این منوال گذشت تا اینکه بازار پولی بین بانکی با نرخ سودی در حدود ۲۰ درصد راه‌اندازی شد که در مقایسه با جریمه ۳۴درصد بانک‌مرکزی جاذبه بیشتری دارد.
موسسات اعتباری برای دسترسی به منابع پولی در بازار بین بانکی، نیازی به وثیقه ندارند. از ابتدای سال ۱۳۹۹ بانک‌مرکزی می‌کوشد بازار پولی بین بانکی را مدیریت کند و از بانک‌ها می‌خواهد داد و ستد وجوه کوتاه‌مدت بین بانکی، از طریق سامانه «بازار باز پولی» انجام شود. در این راستا عملیات بازار باز، جایگزین بازار آزاد پولی بین بانکی شده است. نرخ تامین مالی در این بازار به‌صورت شفاف، در معرض دید مدیران بانک‌ها قرار دارد. در صورتی‌که در بازار بین بانکی تنها طرفین معامله از نرخ سود مورد توافق‌شان اطلاع داشتند.
درواقع در بازار بین بانکی، اطلاع از نرخ سود معامله، محدود و منحصر به طرفین معامله است و سایر بانک‌ها اطلاع دقیقی از نرخ سود توافق ندارند. اما نرخ‌ها در بازار باز کاملا شفاف و در معرض دید همه بانک‌ها قرار دارد. با فعال شدن بازار باز پولی نرخ معاملات بین بانکی به‌شدت کاهش یافت و به ۸ درصد هم رسید.
طراحان بازار باز، کاهش نرخ را موفقیتی بزرگ به‌شمار می‌آورند و اکثرا زمینه‌ساز کاهش نرخ تسهیلات برای صنایع، بازرگانان و دولت می‌دانند.
برخی بانک‌ها هنوز برای ورود به بازار باز پولی تردید دارند و انجام تشریفات لازم، برای امضای قرارداد با بانک‌مرکزی را به تعویق انداخته‌اند. حجم معاملات در حدود ۵درصد مجموع مصارف بانکی را تشکیل می‌دهد. البته جای این پرسش باقی است که آیا بازار پولی بین بانکی، جدای از سایر بخش‌ها و شاخص‌های اقتصادی، میتواند نقش موثر و باثباتی در تعیین نرخ اعمال کند.
اهم شرایط اقتصادی فعلی کشور در چند نکته زیر خلاصه می‌شود:
۱- رشد نقدینگی به میزان ۳۱درصد در سال ۱۳۹۸ و افزایش حجم نقدینگی تا سطح ۲۴۰۰هزار میلیارد تومان به معنای پنج برابر شدن نقدینگی در دوره حکومت آقای حسن روحانی است، مهم‌ترین عامل تورم وحشتناک و آزاردهنده در اقتصاد ما، همین افزایش نقدینگی توسط بانک‌مرکزی بوده است.
۲- افزایش نقدینگی عمدتا به این دلیل صورت میگیرد که بانک‌مرکزی، ناخواسته مسوول تامین کسری بودجه دولت و همچنین کسری نقدینگی بانک‌ها و موسسات اعتباری مجاز و غیر مجاز بوده است.
۳- افزایش پنج برابری نرخ ارز طی دو سال، مستقیما ناشی از اعمال تحریم‌های مورد نظر دولت آمریکا است. درحالی‌که همه کشورهای جهان و نظام بانکی آنها، در اجرای فرامین تحریم آمریکا بی‌چون و چرا و مو به مو همکاری می‌کنند. بنابراین نظام پولی و بانکی ما در محاصره همه‌جانبه از سوی همه کشورها قرار دارد و تقریبا هیچ کشوری قادر نیست از مقررات تحریم علیه ایران تخلف کند.
۴- تحریم نفتی و بانکی بزرگ‌ترین مصیبتی است که طی چند قرن بر اقتصاد دولت ایران وارد آمده، به‌نحوی که کسری بودجه دولت، از تجربه دوران جنگ تحمیلی فراتر می‌رود. در چنین شرایطی دولت دست نیاز به سوی بانک‌ها دراز کرده و با صدور اوراق بدهی خزانه درصدد برآمد تا از آحاد مردم و موسسات اقتصادی و اعتباری وام بگیرد.
۵- اوراق بدهی دولت (اخزا)، جزو تعهدات دولت به‌شمار می‌آید و بازپرداخت اصل و سود آن همه ساله، در لایحه بودجه به تصویب مجلس می‌رسد. اوراق بدهی دولت در ترازنامه بانک‌ها در ستون دارایی‌ها درج می‌شود و در صورت لزوم قابل فروش است؛ علاوه بر این در شرایط نیاز میتواند به‌عنوان وثیقه در بازار پولی به‌کار گرفته شود.
۶- مشکلات ناشی از افزایش پنج برابری نرخ ارز و تحریم بانکی موجب رکود اقتصادی، عدم استفاده کامل از ظرفیت کارخانه‌ها و توقف سرمایه‌گذاری در بخش‌خصوصی و دولتی شده است، تا حدی که میزان سرمایه‌گذاری در سال‌های اخیر کمتر از آن است که استهلاک تجهیزات تولیدی و زیرساخت‌های کشور را جبران کند.
۷- رشد اقتصادی منفی با تورم بالای ۳۰ درصد و رشد بی‌رویه نقدینگی (یک سنت دیرپا) وضعیت بغرنجی را به‌وجود آورده است که با ابزار بازار باز پولی گشایش نمی‌یابد. ارزش پس‌انداز مردمی که در بانک سرمایه‌گذاری می‌کنند، از دست می‌رود، زیرا میزان تورم، نزدیک به دو برابر نرخ سود سپرده است. فعالان اقتصادی پول نقد نگه نمی‌دارند و سعی می‌کنند با خرید طلا، ارز، زمین، سهام، خودرو و سایر کالاهای سرمایه‌ای گلیم خود را از آب بیرون بکشند.
۸- بگیر و ببند عناصر درشت بازار طلا و ارز، باعث ترس تعداد زیادی از صاحبان نقدینگی شد و حجم معاملات در این بازارها کاهش یافت و حجم زیادی از نقدینگی سرگردان به‌سوی بازار ثانویه در بورس تهران سرازیر شد. عرضه سهام عدالت باعث شد میلیون‌ها نفر برای معامله در بورس ثبت‌نام کنند و رشد وحشتناک شاخص بورس، نشان‌دهنده افزایش بی‌حساب و کتاب نرخ سهام در سطحی گاه بسیار فراتر از ارزش ذاتی آن است، این وضعیت غیرقابل دوام است و در صورت ترکیدن حباب در بورس، میلیون‌ها نفربه خاک سیاه نشسته و معضلی به مراتب بدتر از موسسات اعتباری غیرمجاز به‌وجود می‌آورد.
میانگین سود سالانه برای سرمایه‌گذاری در بورس بیش از صددرصد، تورم بالای ۳۰ درصد سود سپرده بلندمدت ۱۸درصد و سود بازار باز پولی در حدود ۱۰ درصد، نه سازگار است و نه پایدار.
ناسازگاری در سیاست‌گذاری
- مهران بهنیا | پژوهشگر اقتصادی
آن‌طور که از اظهارات مسوولان دولتی قابل استنتاج است، دولت در نظر دارد برای رفع کسری بودجه سال‌جاری به میزان ۱۵۰ هزار میلیارد تومان اوراق بهادار، علاوه بر حدود ۹۰ هزار میلیارد تومان واگذاری اوراق پیش‌بینی شده در بودجه سال ۱۳۹۹ منتشر کند.
بنابراین باتوجه به حجم بالای انتشار اوراق در سال‌جاری به‌نظر می‌رسد واگذاری این اوراق فشار قابل‌توجهی برای افزایش نرخ‌های سود ایجاد کند. البته با توجه به اینکه در شرایط کنونی، نرخ سود بین بانکی در مقادیر پایینی (نسبت به سال‌های ۱۳۹۴ تا ۱۳۹۶ و تورم فعلی) قرار دارد، انتشار اوراق تا ارقام حدود ۸۰ تا ۱۰۰هزار میلیارد تومان با دشواری چندانی مواجه نخواهد شد، اما برای فروش مبالغ بیشتر، قطعا فشار بیشتری برای افزایش نرخ‌های سود ایجاد خواهد شد.
بنابراین دولت برای آنکه بتواند کسری بودجه سال‌جاری را با انتشار اوراق بهادار تسویه کند، دو راه بیشتر نخواهد داشت: ۱) پذیرش نرخ‌های سود بالا (ارقامی حدود دو برابر نرخ‌های سود فعلی) و ۲) خرید اوراق توسط بانک‌مرکزی و تزریق نقدینگی به بازار.
با توجه به تجارب سالیان گذشته و عدم استقلال بانک‌مرکزی گزینه دوم گزینه محتمل‌تری است. بنابراین با وجود اهمیت شروع عملیات بازار باز توسط بانک‌مرکزی که اتفاق بسیار خوبی است، اما احراز نشدن پیش‌شرط‌های لازم برای توفیق این سیاست، باعث خواهد شد احتمال موفقیت این برنامه در هدف‌گذاری تورم و نرخ سود کاهش یابد و هرچه به انتهای سال نزدیک‌تر شویم با شتاب بیشتری اثر سلطه مالی دولت بر بانک‌مرکزی و عقیم کردن عملیات بازار باز در کنترل تورم، نمایان خواهد شد.
درخصوص نرخ‌های بهره متفاوت نیز باید توجه داشت که هر یک از موارد اوراق اخزا، تسهیلات بانکی، منابع بازار بین بانکی، اوراق کوپن‌دار و... به مثابه محصولات مختلف که کارکردها و ویژگی‌های مختلفی دارند، قیمت‌های متفاوتی نیز خواهند داشت. بنابراین وجود نرخ‌های متفاوت برای هر یک از این موارد، کاملا طبیعی و در همه بازارهای مالی متداول است. همان‌طور که در بند اول اشاره شد، توفیق عملیات بازار باز در کنترل تورم کاملا وابسته به حدود اختیارات بانک‌مرکزی است.
بدون مختار بودن بانک‌مرکزی در تعیین حجم لازم برای خرید و فروش اوراق دولتی که با هدف‌گذاری تورمی سازگاری داشته باشد، صرفا از عملیات بازار باز، اسمی باقی خواهد ماند و به ابزار جدیدی برای تامین پولی بودجه تبدیل خواهد شد. به این معنی که بانک‌مرکزی، در نهایت ناچار خواهد بود، برای کنترل افزایش نرخ سود، اقدام به خرید اوراق دولتی بیش از مقادیر هدف‌گذاری شده کند و این موضوع افزایش پایه پولی، نقدینگی و در نتیجه افزایش تورم را در پی خواهد داشت.
لازم به توضیح است، یکی از اشتباهات سیاست‌گذاری اقتصادی در اقتصاد ایران، ناسازگاری سیاست‌های اقتصادی با یکدیگر و بی‌توجهی به پیش‌شرط‌ها و الزامات آنها است. در این خصوص نیز عملیات بازار باز بدون احراز شرط استقلال بانک‌مرکزی صرفا به توصیه‌ای اخلاقی به دولت تنزل می‌یابد و هیچ ضمانت اجرایی برای آن وجود نخواهد داشت. به مانند اینکه حتی بدون وجود اوراق دولتی و عملیات بازار باز، از دولت بخواهیم کسری بودجه خود را از بانک‌مرکزی تامین نکند و سعی کند با افزایش مالیات و کنترل هزینه‌ها این کسری را کاهش دهد.
همان‌طور که طی چند دهه گذشته این توصیه اخلاقی منجر به نتیجه نشده است، عملیات بازار باز بدون تعیین قانونی حدود و ثغور اختیارات بانک‌مرکزی از ضمانت اجرایی کافی برخوردار نخواهد بود و در تنگنای مالی دولت، رعایت اهداف این عملیات به یک موضوع لوکس و کم‌اهمیت تبدیل می‌شود.
بنابراین برای توفیق در کاهش پایدار تورم، نیاز است به تمامی الزامات اصلی این موضوع توجه شود و اصلاح قانون بانک‌مرکزی نیز، که پیش‌نویس آن از مدت‌ها پیش تهیه شده است در دستور کار قرار گیرد.
از جمله نشانه‌هایی که میتواند عیار سیاستگذار را در طراحی و اجرای برنامه‌هایش نشان دهد، میزان سازگاری برنامه‌های مختلف با یکدیگر است. اینکه از یکسو به‌دنبال عملیات بازار باز و هدف‌گذاری همزمان تورم و نرخ سود با استفاده از خرید و فروش اوراق بهادار و کنترل حجم نقدینگی باشیم و از سوی دیگر نرخ سود سپرده و تسهیلات توسط شورای پول و اعتباری که قالب اعضای آن از متقاضیان منابع بانکی ارزان هستند، به‌صورت بخشنامه ابلاغ شود، نشان می‌دهد سازگاری لازم در برنامه‌های سیاستگذار اقتصادی وجود ندارد و نتیجه آن چیزی نخواهد بود که بیان می‌شود.
به‌عنوان نمونه‌ای دیگر در شرایطی که ریاست بانک‌مرکزی از سیاست‌های کنترل تورم در سال‌جاری سخن می‌گوید و عملیات بازار باز را به‌عنوان ابزاری برای آن معرفی می‌کند، وزیر اقتصاد لزوم پرداختن به سیاست‌های تحریک تقاضا برای ایجاد رونق در سال‌جاری را مطرح می‌کند.
این به آن معنی است که دو مقام اقتصادی همزمان توصیه به سیاست‌های انقباضی و انبساطی می‌کنند. بدون سازگاری سیاست‌های اقتصادی با یکدیگر این برنامه‌ها نه‌تنها به اهداف خود نمی‌رسند، بلکه اعتبار سیاستگذار پولی را برای کنترل تورم بیش از پیش تخریب و فاصله را از هدف دورتر و دورتر می‌کند.
واقعیت این است که در شرایط حاضر توصیه سیاستی شدنی وجود ندارد. در حالت کلی توصیه سیاستی اصلی، استفاده از اصول علمی و تجربیات ذی‌قیمت سایر کشورها است که کاملا در دسترس ما قرار دارد. اما همان‌طور که درباره عملیات بازار باز اشاره شد، این توصیه نیز بدون توجه به ساختارهای اقتصاد و سیاست در ایران به یک توصیه اخلاقی غیرقابل اجرا تبدیل می‌شود.
مسائل اقتصاد ایران اگر به‌صورت یک مساله مجزا از سیاست نگاه شود مسائل ساده و قابل حلی هستند. اما وقتی در کنار مسائل سیاسی و کشمکش قدرت بین نهادهای مختلف نظاره شود به یک کلاف سردرگم تبدیل می‌شود، که به سختی می‌توان توصیه سیاستی قابل‌تحققی برای خارج شدن از این وضعیت ارائه کرد.
انبساط در پول پرقدرت
- کامران ندری | کارشناس اقتصادی
نرخ بهره که در اقتصاد ایران به نرخ سود مصطلح است، یکی از متغیرهای مهم و موثر بر رفتار فعالان اقتصادی اعم از سرمایه‌گذاران و خانوارها در اقتصاد است. نرخ بهره در واقع هزینه‌ای است که هر فرد برای استفاده از پول دیگری (و البته در قالب قراردادهای شرعی) پرداخت می‌کند.
به‌عنوان مثال نرخ بهره اوراق بهادار دولتی هزینه‌ای است که دولت بابت استفاده از پول دیگری برای پوشش کسری بودجه خود پرداخت می‌کند؛ یا نرخ بهره وام‌های بانکی هزینه‌ای است که فعالان اقتصادی در ازای استفاده از پول بانک پرداخت می‌کنند. نرخ‌های بهره در اقتصاد متعدد هستند و تفاوت آنها به ساختار ریسکی و ساختار زمانی نرخ‌های بهره مربوط می‌شود که موضوع مورد بحث این یادداشت نیست. سوال مهم در اینجا این است که منشا و مرجع تعیین این نرخ‌ها در اقتصاد چیست؟
از باب مقدمه، برای فهم چگونگی تعیین نرخ بهره، ابتدا اشاره‌ای کوتاه به مفهوم پول و نحوه ایجاد آن در اقتصاد لازم است: پول یک مفهوم چند لایه‌ای است و به همین دلیل اندازه‌گیری‌های متعددی از آن وجود دارد که به M۰، M۱ و M۲ شهرت دارند و در کشورهای توسعه یافته صنعتی M۳ و M۴ نیز اندازه‌گیری و اعلام می‌شود. در لایه نخست که «پایه پول»، «پول پر قدرت» یا «پول بانک‌مرکزی» نامیده می‌شود، پول عبارت است از اسکناس و مسکوک در گردش به اضافه ذخایر (سپرده‌های) بانک‌ها نزد بانک‌مرکزی. اسکناس و مسکوک در گردش به‌طور مستقیم در تسویه بخش کوچکی از مبادلات روزانه مردم مورد استفاده قرار میگیرد؛ اما ذخایر بانک‌ها نزد بانک‌مرکزی پایه و مبنای «خلق سپرده» توسط بانک‌ها است و لایه اصلی پول یعنی «نقدینگی»، که عمده مبادلات در اقتصاد با آن تسویه می‌شود، را تشکیل می‌دهد.
بنابراین، ذخایر بانک‌ها نزد بانک‌مرکزی در ایجاد آنچه به‌عنوان نقدینگی در اقتصاد شناخته می‌شود، اهمیت بنیادی دارد. هرچه دسترسی بانک‌ها به ذخایر آسان‌تر و ارزان‌تر باشد، به تبع آن، بانک‌ها راحت‌تر و ارزان‌تر می‌توانند خلق سپرده و خلق نقدینگی کنند. در واقع بانک‌ها با اعطای وام یا خرید هر نوع دارایی دیگر (شامل مستغلات، اوراق بهادار، ارز و...) خلق سپرده یا خلق نقدینگی می‌کنند؛ و از آنجا که سپرده‌ها (نقدینگی) بدهی بانک‌ها به عموم مردم هستند، بانک‌ها در مواجهه با برداشت‌های روزانه مردم از حساب‌های سپرده، یا باید ذخایر کافی نزد بانک‌مرکزی داشته باشند یا با تقبل هزینه‌ای آن را تامین کنند. هزینه‌ای که بانک‌ها برای استفاده از ذخایر بانک‌های دیگر پرداخت می‌کنند، «نرخ بهره بین بانکی» نامیده می‌شود. تغییرات این نرخ اثری موج‌وار بر کل اقتصاد دارد. بنابراین می‌توان آن را نرخ پایه و منشا اصلی تعیین نرخ‌های بهره در اقتصاد شمرد.
اما چگونه نرخ بهره بین بانکی یا همان قیمت ذخایر به‌عنوان نرخ پایه بر نرخ بازدهی اوراق دولتی یا نرخ بهره وام‌های بانکی یا سایر نرخ‌های بهره تاثیر می‌گذارد؟ آیا پایین آمدن نرخ بهره در بازار بین بانکی میتواند در پایین آمدن این نرخ‌ها موثر باشد؟ وقتی نرخ بهره در بازار بین بانکی کاهش یابد و دسترسی بانک‌ها به ذخایر، در صورت کسری، ارزان‌تر شود، اعطای وام با نرخ بهره پایین‌تر یا خرید اوراق بهادار موجود با قیمت بالاتر (و در نتیجه نرخ بهره پایین‌تر) برای بانک‌ها ودر نهایت سایر فعالان اقتصادی باصرفه‌تر می‌شود و در نتیجه شرایط برای پایین آمدن نرخ‌های بهره، به ویژه نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت، در اقتصاد مهیا می‌شود.
از سوی دیگر، وقتی نرخ بهره بین بانکی کاهش می‌یابد، دیگر نیازی نیست بانک‌ها برای ترغیب سپرده‌گذاران به نگهداری سپرده و عدم برداشت، نرخ بهره بالایی را پیشنهاد دهند، زیرا وقتی با کسری مواجه شوند، می‌توانند با هزینه پایین‌تری کسری خود را در بازار بین بانکی تامین کنند.
بنابراین، هزینه‌های بانک‌ها برای حفظ و ماندگاری سپرده‌ها کمتر می‌شود؛ و این نیز میتواند به کمتر شدن نرخ‌های بهره کمک کند. در ادبیات اقتصادی این کاهش در نرخ بهره که در اثر افزایش پایه پول و ذخایر بانک‌ها نزد بانک‌مرکزی ایجاد می‌شود را «اثر نقدینگی» می‌نامند.
در یک اقتصاد آزاد بدون مداخلات دولت ممکن است اثر نقدینگی بر نرخ بهره با اثر دیگری که به آن «اثر فیشر» گفته می‌شود، بلافاصله در نطفه خفه یا به مرور زمان مغلوب و خنثی شود. زیرا چنانچه نرخ‌های بهره در بازار آزادانه و به دور از مداخلات دستوری سیاستگذار تعیین شود، این احتمال وجود دارد که انتظارات تورمی ناشی از افزایش پایه پولی بر نرخ‌های بهره تاثیر افزایشی داشته باشد.
با این مقدمه، کاهش نرخ بهره سپرده‌ها و نیز کاهش یا عدم افزایش سایر نرخ‌های بهره در اقتصاد ایران را می‌توان به افزایش قابل ملاحظه پایه پولی (ذخایر بانک‌ها نزد بانک‌مرکزی) نسبت داد. اینکه اوراق بدهی دولت با کوپن ۱۵ درصد (عمدتا توسط بانک‌ها) به ارزش اسمی خریداری می‌شود و اینکه بازدهی انواع اوراق اخزا با کوپن ۲۰ درصد، در صورت نگهداری تا سررسید، به حدود ۱۵ درصد کاهش یافته است، نیز در وهله نخست به افزایش پایه پولی و در وهله بعد، به حضور پرقدرت دولت در پشت پرده خرید این اوراق توسط بانک‌ها مربوط می‌شود، چراکه در بازار آزاد خارج از حیطه نفوذ دولت، با توجه به انتظارات تورمی، اوراق دولت با قیمت‌های موجود تقاضای موثر ندارد.
بنابراین، اقتصاد ایران در بازار پول و سرمایه همانند سایر بازارها، به‌دلیل مداخلات دولت با یک دوگانگی در نرخ‌ها مواجه است. از یک طرف، در حوزه نفوذ دولت (بانک‌ها) با عدم افزایش و بعضا با کاهش نرخ‌های بهره مواجه هستیم که البته به‌دلیل افزایش پایه پولی و کاهش نرخ بهره در بازار بین بانکی این فرآیند تسهیل شده است؛ و از طرف دیگر، در حوزههای خارج از نفوذ یا مداخله دولت به‌دلیل انتظارات تورمی بالا با افزایش نرخ‌های بهره مواجه هستیم.
این یک فرصت آربیتراژ بی‌بدیل را در اقتصاد فراهم کرده است به‌طوری‌که می‌توان از بانک‌ها با نرخ بهره پایین تسهیلات گرفت و در حوزههای خارج از نفوذ دولت که پیش‌بینی افزایش قیمت وجود دارد؛ نظیر بازار سرمایه، بازار ارز و طلا، بازار خودرو و بازار مسکن و مستغلات سرمایه‌گذاری کرد و البته این موج افزایش قیمت با تاخیر به سایر بازارها که از درجه نقدپذیری کمتری برخوردار هستند، برخورد خواهد کرد.
از این بحث می‌توان دو دلالت سیاستی بیرون کشید که شاید برای سیاستگذار جای تامل و تعمق باشد: اول اینکه وضعیت نرخ‌های بهره در بازار بین بانکی با توجه به شرایط کنونی اقتصاد بسیار تامل‌برانگیز است و نیاز به بازبینی دارد. دوم اینکه همان‌گونه که مقام پولی در بازار ارز پس از تحمیل هزینه‌های زیاد به کشور به‌طور نسبی دریافت که نباید با مداخلات دستوری فرصت آربیتراژ دائمی را فراهم کند، این را هم باید متوجه باشد که نرخ بهره در بازارهای مختلف، حتی با لحاظ کردن تفاوت در ساختار ریسکی و ساختار زمانی، نباید تفاوتی به غایت فاحش داشته باشد.
انتخاب بین قاعده و مصلحت
- رحمان سعادت | عضو هیات علمی دانشگاه سمنان
باید بپذیریم در شرایط فعلی مدیریت بانکی و پولی کشور کار بسیار دشواری است. افزایش شدت تحریم‌ها علیه ایران، کاهش درآمدهای نفتی و شرایط غیرقابل پیش‌بینی کرونایی و تبعات اقتصادی آن، این سختی‌ها را به نوعی مضاعف کرده است. در همین وضعیت بغرنج، به‌نظر می‌رسد بانک‌مرکزی رویکرد جدیدی در پیش گرفته و ضمن اصلاحات ساختاری بانکی و پولی، تصمیمات اساسی اتخاذ کرده است. پیگیری حذف صفرهای پول ملی، تغییر واحد پول کشور، هدف‌گذاری تورم، ادغام بانک‌های نظامی در بانک سپه و... از برنامه‌های این روز‌های بانک‌مرکزی است.
اما کاهش نرخ بهره بانکی و اجرایی کردن سیاست عملیات بازار باز از اقدامات تامل‌برانگیز بانک‌مرکزی است و موافقان و مخالفان زیاد و جدی در میان کارشناسان و فعالان اقتصادی و سیاسی دارد. این درحالی است که از یکسو، بانک‌مرکزی باید قیمت ارز و سکه را کنترل و از سوی دیگر در مقابل‌تامین کسری بودجه و وسوسه‌های پولی کردن بودجه مقاومت کند. همه اینها نشان از آن دارد که بانک‌مرکزی در این روزها نقش اول را در مدیریت اقتصادی دارد.
اقدامات اخیر بانک‌مرکزی، امیدهایی ایجاد کرده مبنی بر اینکه مهم‌ترین نهاد پولی عزم جدیدی برای خلق فضای متناسب پولی و مالی دارد و دست از نقش انفعالی برداشته و فارغ از فشارهای متعدد، براساس اصول علمی و منطقی حرکت می‌کند. در این میان کاهش نرخ بهره به ۱۸ درصد و اقدام به سیاست عملیات بازار باز نشان از رویکرد جدید در بانک‌مرکزی دارد. عملیات بازار باز نشان‌دهنده توجه بانک‌مرکزی با استفاده از ابزاری است که نابسامانی اقتصادی صورت نگیرد و کسری بودجه کشور بدون پولی کردن اقتصاد کشور تامین شود. اما آیا عملیات بازار باز با حجم فعلی قادر به تعیین نرخ در بازار است؟
همان‌طور که اشاره شد اجرایی کردن سیاست‌های قاعده‌مند در وضعیت فعلی دشوار است. اما دولت و بانک‌مرکزی (که به‌عنوان هژمون اقتصادی در کشور بزرگ‌ترین منابع و قدرت اقتصادی را دارد) عنصر تعیین‌کننده در اقتصاد هستند و تجربه نشان داده است اگر تصمیم‌های بانک‌مرکزی براساس قواعد علمی و پشتوانه دولت و قوای سه‌گانه نظام گرفته شود، امکان‌پذیر است. گرچه شاهد هستیم در این ایام قیمت ارز و سکه درحال افزایش است و به‌دنبال آن به نوعی تورم شدیدی را تجربه می‌کنیم.
اما این افزایش قیمت‌ها ریشه در تقاضای واقعی ندارد و به نوعی متاثر از آشوب و التهاب و نگرانی‌های غیراقتصادی در اقتصاد است و در صورتی که آرامش حقیقی در مدیریت و مقاومت پایدار در بانک‌مرکزی وجود داشته باشد، در بلندمدت آن چیزی که حاکم خواهد شد، نرخ‌های بانک‌مرکزی و سیاست این بانک است و می‌توان آن را به نوعی فصل جدیدی در حوزه پولی و بانکی قلمداد کرد.
گرچه به‌نظر می‌رسد موسسات پولی و مالی و برخی از بانک‌ها به نوعی سعی دارند به‌صورت رسمی و غیررسمی خارج از چارچوب قوانین بانکی عمل کرده و خواسته خود را به بانک‌مرکزی دیکته کنند. اما بانک‌مرکزی با حفظ اقتدار و همچنین استفاده از ابزار‌های قدرتمند و علمی عملیات بازار باز باید این پیام را مخابره کند که تنها فرمانده حاکم در فضای پولی کشور بانک‌مرکزی است.
اقدامات بانک‌مرکزی در ابتدای سال، نشان از حرکت‌های جدید برای سال ۹۹ که مصادف با سال‌جهش تولید نیز شد دارد. کاهش نرخ بهره بانکی و گسیل منابع پولی و مالی از سیستم بانکی به سمت بازار سهم و سرمایه و همچنین کاهش هزینه سرمایه و پول برای بنگاه‌های تولیدی از اقدامات بانک‌مرکزی برای حمایت از تولیدکنندگان در سال‌جهش اقتصادی است که شایسته تقدیر است.
اگر بانک‌مرکزی با تداوم عملیات بازار باز سرمایه‌های سرگردان را مدیریت کند و همچنین با همکاری وزارت خارجه و با دیپلماسی اقتصادی قوی ارز‌های بلوکه شده را آزاد و جذب کند، با ضریب اطمینان بالا، حباب قیمت ارز و سکه خواهد ترکید و شاهد کاهش شدید نرخ ارز خواهیم بود و در آن صورت فضای سالم‌سازی اقتصادی و قاعده‌مند کردن اقتصاد سهل خواهد شد. ب
انک‌مرکزی در صورتی که بتواند با عملیات بازار باز نرخ بهره بانکی را در سطح پایین نگه دارد با یک تیر دو نشان خواهد زد: هم هدف‌گذاری تورم در حدود ۲۲ درصد امکان‌پذیر است و هم با تخصیص منابع ارزی و ریالی ارزان به تولیدکنندگان واقعی گام اساسی در حمایت از تولید و جهش ارزی برخواهد داشت. بنابراین شرط لازم و کافی برای موفقیت بانک‌مرکزی مقاومت و تعهد به سیاست‌های اعلامی خود است. این امر اعتماد مجدد مردم به بانک‌مرکزی را افزایش می‌دهد و سرمایه اجتماعی کشور را به مهم‌ترین نهاد پولی کشور بیشتر خواهد کرد.
اگرچه در صورتی که فشاری‌های داخلی و خارجی اقتصادی بر ایران نبود، بانک‌مرکزی به سهولت می‌توانست این تحول در سیستم پولی را مدیریت کند به هر حال مسوولان بانک‌مرکزی باید بین عمل براساس قاعده یا تن دادن به مصلحت روز انتخاب کنند. اما باید بپذیریم که قاعده مندی هزینه‌هایی دارد و در صورت تحمل و مقاومت، در بلندمدت نتایج مطلوب حاصل می‌شود.
استفاده از ابزار عملیات بازار باز یعنی عدم پذیرش پولی کردن بودجه و اقتصاد و کاهش نرخ بهره بانکی یعنی منطقی کردن سود و کنترل فعالیت‌های غیرمولد. تداوم سیاست فعلی بانک‌مرکزی یعنی اصلاحات در سیستم پولی و ترسیم اقتصاد قاعده‌مند.
