یکی از نکات مهمی که در تحلیل صنعت پالایش نفت بورس تهران باید در نظر گرفته شود فرض تکرار رویه نرخ‌گذاری توسط شرکت ملی پالایش و پخش است. این موضوع بارها در گزارش‌های پیشین «دنیای بورس» در تحلیل این صنعت مورد اشاره قرار گرفته و تحلیل پیش رو و همچنین صورت‌های مالی این شرکت‌ها در صورتی اعتبار دارد که روند نرخ‌گذری بر اساس نشریه‌های بین‌المللی و بدون لحاظ کیفیت محصولات انجام شود. بر این اساس مخاطبان باید به ریسک موجود در این صنعت که در سال‌های نه‌چندان مشکلات زیادی را برای این صنعت به وجود آورده بود، توجه ویژه داشته باشند.
معیاری برای ارزیابی سود
جدولی که در ادامه مطلب آورده شده از آخرین پیشبینی‌های شرکت‌ها برای سال مالی جاری تهیه شده است. برای مقایسه سودآوری سه شرکت پالایشی از دو معیار استفاده شده است. معیار نخست اختلاف قیمتی محصولات پالایشی با نفت به ازای هر بشکه است (با واحد تومان بر بشکه). معیار دوم حاشیه سود محصولات با ماده اولیه اصلی این شرکت‌ها است (با واحد درصد). در ادامه نیز این اعداد برای کل محصولات تولیدی این شرکت‌ها در سه‌ماه نخست بر اساس میانگین وزنی آن‌ها محاسبه شده است. همان‌طور که در جدول مشاهده می‌شود عملکرد 3 ماهه با عملکرد سال گذشته و همچنین پیشبینی شرکت از 9 ماه باقیمانده سال مقایسه شده است. ارزش ریالی هر بشکه نفت خریداری شده توسط شرکت‌های پالایشی در 3 ماه نخست سال جاری در مقایسه با میانگین سال مالی 95 رشد بیش از 10 درصدی را نشان می‌دهد. با رشد ارزش ریالی قیمت نفت، نرخ فرآورده‌های نفتی نیز رشد یافته است.
به ازای هر بشکه میانگین نرخ فروش محصولات تولیدی پالایشگاه‌های تهران، بندرعباس و اصفهان به ترتیب اختلاف 26، 25 و 24 هزار تومانی را با قیمت نفت نشان می‌دهد. فاصله قیمتی محصولات با نفت در 3 ماه نخست سال جاری نسبت به سال مالی گذشته افزایش یافته است. در پالایش نفت اصفهان با وجود کاهش حاشیه سود محصولات با نفت اما مشاهده می‌شود که فاصله قیمتی بیشتر از سال گذشته است. این موضوع را می‌‌توان به دلیل رشد ارزش ریالی نفت و فرآورده‌ها عنوان کرد.
نکته مهم در خصوص نفت کوره
همان‌طور که دو شرکت پالایشی اصفهان و تهران در نامه‌های شفاف‌سازی به پیوست عملکرد 3 ماهه عنوان کرده‌اند قیمت فروش صادراتی نفت کوره از سوی شرکت ملی پالایش و پخش اعلام نشده و بر این اساس این بخش از فروش در درآمدها لحاظ نشده است. در گزارش پیشین به اثر نفت کوره بر عملکرد «شپنا» اشاره شد. نکته جالب در این خصوص کاهش حاشیه زیان نفت کوره نسبت به سال گذشته است. بر این اساس پالایش نفت بندرعباس تمامی نفت کوره تولیدی در 3 ماه نخست را با قیمت مشابه با نفت در صورت‌های مالی به ثبت رسانده است. بخشی از فروش منعکس‌شده نفت کوره در صورت‌های مالی نفت تهران (حدودی نیمی از تولید) نیز با حاشیه سود مثبت لحاظ شده است. این در حالی است که «شتران» و «شبندر» به ترتیب نفت کوره را در سال گذشته با حاشیه زیان 6 و 8 درصدی در صورت‌های مالی خود ثبت کرده بودند. بر این اساس نرخ نفت کوره اهمیت بسیاری را دارا خواهد بود. همان‌طور که در ابتدای گزارش اشاره شد، صحت تحلیل پیش رو با اطمینان از نرخ‌های لحاظ‌شده در عملکرد 3 ماه قابل تایید است. در صورتی‌که نفت کوره مطابق با سال گذشته در صورت‌های مالی شرکت‌های پالایشی لحاظ شود اثر منفی قابل توجهی را بر سودآوری این شرکت‌ها خواهد داشت.
پیشبینی سود با فرض تکرار روند 3 ماهه
پالایش نفت تهران، بندرعباس و اصفهان به ترتیب سود هر سهم برای سال مالی جاری را 416، 847 و 600 ریال پیشبینی کرده‌اند. در 3 ماه نخست سال مالی پالایش نفت تهران 35، پالایش نفت بندرعباس 30 و پالایش نفت اصفهان نیز حدود 30 درصد از پیشبینی سود خالص خود را پوشش دادند. با فرض تکرار روند تولید و فروش سه‌ماه نخست در ادامه سال مالی جاری و همچنین نرخ‌گذاری مشابه، سود خالص 3 شرکت پالایشی توان رشد خواهد داشت. در این خصوص مطابق با انتظارات بیشترین رشد احتمالی سودآوری به «شتران» با رشد حدود 60 درصدی سود خالص و رسیدن به سود 66 تومانی به ازای هر سهم خواهد بود. بر این اساس در شرایط کنونی جذاب‌ترین سهم از نظر نسبت قیمت به درآمد آتی و با توجه به عملکرد سه‌ماه نخست «شتران» خواهد بود. انتظار رشد 10 درصدی سود هر سهم «شپنا» و همچنین رشد 8 درصدی سود هر سهم «شبندر» با ادامه روند کنونی وجود دارد. به این ترتیب انتظار می‌رود سود هر سهم پالایش نفت اصفهان تا پایان سال جاری به 66 و سود هر سهم پالایش نفت بندرعباس به 91 تومان برسد.
بار دیگر تاکید می‌شود که تداوم عملکرد شرکت‌ها مطابق با 3 ماه نخست و تکرار روند نرخ‌گذاری لازمه اعتبار تحلیل کنونی است. در این خصوص انتظار برای افزایش میزان تولیدات طرح جدید بنزین‌سازی «شبندر» وجود دارد. بنزین یورو 4 تولیدی این بخش می‌تواند اثر مثبت بر سودآوری این شرکت پالایشی داشته باشد.
موانع پوشش ریسک رشد نرخ ارز مبادله‌ای
یکی از مواردی که بار دیگر در اقتصاد کشور به صورت جدی مطرح شده احتمال تک‌نرخی شدن ارز طی ماه‌های آتی است. گرچه این سیاست با وضعیت کنونی سیستم بانکی تا حدی ناممکن به نظر می‌رسد اما بار دیگر طی ماه‌های اخیر شاهد رشد تدریجی نرخ ارز مبادله‌ای هستیم. در آخرین روز مرداد (هفته گذشته) نرخ ارز مبادله‌ای پا در کانال 3300 تومانی گذاشت. رشد نرخ ارز مبادله‌ای برای بسیاری از صنایع بورسی تهدید محسوب می‌شود. در این میان صنعت پالایشی می‌تواند پوشش ریسک مناسبی در برابر این موضوع باشد و حتی فرصت کسب سودآوری را فراهم کند. با این حال ابهامات موجود در این صنعت که تا حدودی نسبت به گذشته کمتر شده ولی همچنان تداوم دارد مانع از اطمینان کافی به این نمادها می‌شود. بر این اساس فعالانی که قصد مشارکت در معاملات سهام شرکت‌های پالایشی را دارند باید ریسک این موضوع را بپذیرند.
با در نظر گرفتن این موضوع و با فرض تکرار روند 3 ماه نخست سال مالی برای کل سال مالی جاری انتظار برای اثر مثبت رشد نرخ ارز مبادله‌ای بر سودآوری شرکت‌های پالایشی وجود دارد. میانگین نرخ ارز مبادله‌ای در 3 ماه نخست سال معادل 3244 تومان بوده است. از ابتدای تابستان شاهد رشد حدود 30 تومانی میانگین نرخ ارز مبادله‌ای نسبت به فصل بهار هستیم. در صورتی‌که میانگین نرخ ارز مبادله‌ای تا پایان سال بتواند رشد 5 درصدی نسبت به میانگین 3 ماه نخست تجربه کند این موضوع می‌تواند اثر محسوسی بر سودآوری شرکت‌های پالایشی داشته باشد. بر این اساس با تکرار شرایط نرخ‌گذاری فصل بهار و همچنین رشد 5 درصدی میانگین نرخ ارز مبادله‌ای سود هر سهم «شتران»، «شپنا» و «شبندر» می‌تواند به ترتیب تا 72، 99 و 72 تومان رشد کند.
برای ورود به بازی سهام شرکت‌های پالایشی باید بازیگران نوسانات نرخ نفت، روند رشد نرخ ارز مبادله‌ای و از این دو مهم‌تر روند نرخ‌گذاری شرکت ملی پالایش و پخش را به شدت دنبال کنند. در شرایط کنونی ابلاغیه نرخ نفت کوره و نهایی شدن نرخ‌های 3 ماه نخست سال مالی اهمیت قابل توجهی خواهد داشت.
