تکمیل زنجیره ارزش افزوده، منفعتی برای ملی مس ندارد

رونمایی از برگ برنده « فملی »
رونمایی از برگ برنده « فملی »

سهام ملی مس ایران پس از برگزاری مجمع عمومی سالیانه با رشدهای متوالی تقریبا معادل سود نقدی تقسیمی، برای سهام‌داران خود بازدهی به ارمغان آورده است. در این گزارش سعی شده نقاط قوت «فملی» در آینده مورد ارزیابی قرار گیرد. مسائلی مانند تناقض سود بیشتر با خام‌فروشی، اختلاف قیمت‌های جهانی و بورس کالا و همچنین کاهش موجودی انبارها اهرم‌های مهم سودآوری در نماد «فملی» محسوب می‌شوند.

پس از بازگشایی نماد «فملی» در هفته نخست مرداد، این سهم رشدهای مداومی را تجربه کرد. این رشدها تا رسیدن قیمت این سهم به قیمت‌های قبل از مجمع عمومی سالیانه ادامه پیدا کرد. با این حال بار دیگر نزدیک مرز 190 تومانی بار دیگر شاهد افزایش عرضه و در جا زدن قیمتی این سهم هستیم.

علت اصلی رشد قیمتی این نماد را پس از بازگشت از مجمع را می‌توان تقسیم سود بالای 35 تومانی (کاهش قیمت سهام) و همچنین شتاب قیمت جهانی مس در مسیر صعودی عنوان کرد. در این میان، گزارش‌های چشم‌گیر ملی مس از سه‌ماه نخست سال مالی و همچنین گزارش تیر نیز نقش مهمی در تحریک انتظارات بازار داشت. روند قیمتی مس و سایر فلزات پایه در بازار جهانی و همچنین نرخ دلار در سایت «دنیای بورس» قابل رصد است.

بر این اساس در گزارش پیش رو عواملی که در غافلگیر کردن بازار موثر بوده و احتمال وقوع دوباره آن‌ها بررسی شده است. به این ترتیب، با نگاهی به استراتژی فروش محصولات این شرکت مسیر احتمالی جهش سودآوری بررسی شده است.

هزینه‌های بالای پالایش و ذوب در «فملی»

کنسانتره و کاتد بیشترین سهم از درآمد عملیاتی ملی مس را در اختیار دارند. پس از این دو مفتول مسی مهم‌ترین بخش درآمدی «فملی» محسوب می‌شود. بررسی صورت‌های مالی ملی مس کاملا بر این موضوع تاکید می‌کند که خام‌فروشی (فروش محصول میانی) به جای تبدیل آن به کاتد سود بسیار بیشتری را برای «فملی» به همراه دارد.

برای مثال در سال مالی 95 «فملی» حدود 500 هزار تن کنسانتره را با حاشیه سود بیش از 50 درصدی به فروش رسانده است. درحالی‌که فروش کاتد و همچنین مفتول به ترتیب با حاشیه سود ناخالص 28 و 24 درصدی در صورت‌های مالی این شرکت ثبت شده است. برای توضیح بیشتر این موضوع در ادامه با خلاصه‌ای از نحوه نرخ‌گذاری کنسانتره مس در بازار جهانی علت ضعف «فملی» در خلق ارزش افزوده بیان می‌شود.

نرخ کنسانتره مس در بازار جهانی

نرخ کنسانتره در بازار جهانی بر اساس حدود 96 درصد مس‌ محتوی با قیمت بورس فلزات لندن (LME) محاسبه می‌شود. علاوه بر این هزینه استحصال مس از کنسانتره که شامل هزینه پالایش و ذوب (TC/RC) است نیز از قیمت کنسانتره کسر می‌شود. بر اساس قرارداد موجود TC برای هر تن کنسانتره معادل 92.5 دلار و RC نیز معادل 9.25 سنت به ازای هر پوند در سال 2017 است.

بر این اساس قیمت هر تن کنسانتره با عیار 25 درصد برای فروش در بازار صادراتی با فرض قیمت هر تن مس 6 هزار دلار در بورس فلزات لندن حدود 4 میلیون و 900 هزار تومان خواهد بود (با فرض نرخ دلار 3800 تومانی). البته نحوه انعکاس این نرخ در صورت‌های مالی ملی مس با توجه به قراردادها و نحوه فروش و همچنین تفاوت در عیار کنسانتره با نرخ تئوری محاسبه‌شده متفاوت است. این بدین معنا است که کارخانه‌های استحصال مس، حدود 580 تا 600 دلار به ازای استخراج هر تن مس از صاحبان معادن دریافت می‌کنند.

در حالی این هزینه در قراردادهای جهانی برای سال جاری میلادی لحاظ‌شده که در صورت‌های مالی ملی مس هزینه استخراج مس از کنسانتره و تولید کاتد بسیار بالاتر بوده و این موضوع فشار زیادی را بر سودآوری این شرکت ایجاد کرده است. در این خصوص هزینه استحصال هر تن کاتد در ملی مس بیش از 2 برابر این رقم است (با فرض دلار 3800 تومان).

با آگاهی نسبت به این موضوع می‌توان علت اصرار ملی مس به بالا بردن توان تولید کنسانتره را متوجه شد. یکی از دلایل اصلی بهبود قابل توجه سودآوری «فملی» در سال گذشته فروش حدود 500 هزار تن کنسانتره به صورت خام و با حاشیه سود بالای 50 درصد بود. در این خصوص باید به این موضوع توجه کرد که اگر هزینه استحصال مس از کنسانتره مطابق با نرخ‌های مقرر جهانی بود در سال 95 بیش از 500 میلیارد تومان به سود خالص ملی مس افزوده می‌شد. در این میان باید توجه کرد ملی مس از سوی دولت اجازه فروش کنسانتره به صورت خام را نداشته و باید معادل ظرفیت خود تمامی کنسانتره را به کاتد تبدیل کند.

البته مدیران شرکت نیز به بالا بودن هزینه استحصال مس آگاهی کاملی دارند اما امکان تغییر کامل وضعیت فروش از کاتد به کنسانتره برای این شرکت وجود ندارد.

ذره‌بین روی عملکرد 3 ماهه

با علم به این موضوع که بازوی اصلی سودآوری «فملی» کنسانتره است، می‌توان علت غافلگیری بازار را از گزارش سه‌ماهه متوجه شد. حاشیه سود شرکت در سه ماه نخست سال مالی بیش از 41 درصد بوده که بالاتر بودن نرخ فروش در بازار جهانی نسبت به مفروضات اولیه شرکت و همچنین فروش بیشتر از انتظار کنسانتره در رشد حاشیه سود، موثر بوده است.

در این خصوص ملی مس در سه‌ماه نخست سال مالی بیش از 34 درصد از پیشبینی مقداری کنسانتره برای سال مالی جاری را به فروش رسانده است. این در حالی است که تنها 15 درصد از پیشبینی فروش 165 هزار تنی کاتد به فروش رسیده است. این موضوع در کاهش بهای‌تمام‌شده فروش محصولات اثرگذار بود. از سوی دیگر رشد نرخ محصولات نیز در افزایش درآمد عملیاتی اثرگذار بود.

انتظار برای سیگنال‌های آتی

سودآوری «فملی» در انتظار نوسانات قیمت مس در بازار جهانی و همچنین نرخ دلار در بازار داخل است. ادامه روند صعودی دلار و همچنین ثبات قیمت‌های کنونی مس می‌تواند در توجه هر چه بیشتر بازار به این سهم موثر باشد. علاوه بر این مواردی از ترکیب فروش محصولات نیز در این میان بسیار موثر است.

نکته نخست در خصوص وضعیت تولیدی ملی مس است. به نظر می‌رسد شرکت در راستای بالا بردن حاشیه سود خود از ظرفیت تولیدی کاتد کاسته است. در این خصوص میانگین تولید ماهانه کاتد از ابتدای سال 96 تاکنون نسبت به مدت مشابه سال قبل افت بیش از 20 درصدی را تجربه کرده است.

این در حالی است که با ادامه روند تولید کنسانتره مطابق با ماه‌های اخیر احتمال رکوردزنی دوباره در تولید این محصول میانی برای سال 96 نیز وجود دارد. در این خصوص «فملی» در 4 ماه نخست سال موفق به پوشش 45 درصدی پیشبینی مقداری فروش کنسانتره شده است. با ادامه شرایط کنونی ملی مس تا پایان سال کمتر از 150 هزار تن کاتد تولید خواهد کرد که اختلاف از ظرفیت عملی هزینه‌های جذب‌نشده در تولید را برای این شرکت به همراه خواهد داشت (ظرفیت پیشبینی‌شده برای سال جاری 195 هزار تن است).

گرچه تمرکز بر فروش کنسانتره به جای تبدیل آن به کاتد (بر اساس عملکرد ماه‌های اخیر «فملی») اثر مثبت بر سودآوری این شرکت خواهد داشت اما در خصوص اثر آن با توجه به ابهام در هزینه‌های ثابت کارخانه‌های ذوب و پالایش نمی‌توان تخمین دقیقی بیان کرد. البته همچنان تا پایان سال جاری راه زیادی باقی است و باید در انتظار استراتژی مدیران این شرکت در ماه‌های آتی بود. با این حال آن‌چه اثر قابل توجهی بر رشد سودآوری «فملی» در سه‌ماه نخست سال مالی داشته است چرخش از مسیر فروش محصول نهایی به سمت محصول میانی بوده است.

علاوه بر دلار و قیمت جهانی مس نکته دیگری که فعالان بازار باید در رصد آن دقت کنند، معاملات بورس کالای ملی مس است. در حالی‌که تقریبا تمام فروش کنسانتره به بازار صادراتی اختصاص دارد عمده فروش کاتد در بازار داخل انجام می‌شود. در این شرایط عرضه و تقاضای مس در این بازار نیز جالب توجه است.

بر این اساس اختلافات ایجاد شده میان قیمت پایه (بر اساس قیمت جهانی مس و دلار در هفته‌های منتهی به روز معامله تعیین می‌شود) نسبت به قیمت میانگین فروش نیز باید مورد توجه باشد (این اختلاف در عرضه‌های تیر به حدود 10 درصد رسید).

نکته پایانی نیز در خصوص افت قابل توجه موجودی انبارهای این شرکت در پایان سال 95 نسبت به سال 94 است. در حالی‌که در پایان سال 94 بیش از 70 هزار تن کاتد و حدود 195 هزار تن کنسانتره در ذخایر ملی مس وجود داشت در پایان سال 95 این ذخایر به کمتر از 9 و 130 هزار تن رسیده است. تصمیم‌گیری در خصوص فروش یا نگهداری این ذخایر پس از افت قابل توجه آن در سال گذشته نیز در شرایط کنونی که قیمت مس در سطوح بسیار بالایی قرار دارد جذاب است.  

قیمت پایانی تغییر درصد
2,484 0.00 0.00

داده ها

آخرین معامله 2,460 0.00 0.00
قیمت پایانی 2,484 0.00 0.00
اولین قیمت 2,543
قیمت دیروز 2,484
بازه روز 0 0
قیمت مجاز 6,242 1
بازه هفته 0 0
بازه سال - -
P/E 424764
تعداد سهام 60 میلیارد
سهام شناور -
حجم مبنا 4.257 میلیون

معاملات

تعداد معاملات 0
حجم معاملات 0
ارزش معاملات 0
ارزش بازار 149.04 هزار میلیارد
حجم خرید فروش
حقیقی 0 0
حقوقی 0 0
تعداد خرید فروش
مجموع 0 0
حقیقی 0 0
حقوقی 0 0
تغییر حقوقی به حقیقی 0.00

خرید و فروش

تعداد حجم خرید فروش حجم تعداد
1 900 2,460 2,460 181,545 2
1 22,850 2,452 2,480 84,063 3
1 800 2,451 2,497 10,000 1

نمودار آخرین روز معاملاتی (1397/04/27)